發布時間：2022-02-16 10:25:52
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市場價值;現金流量;EVA
業價值評估是指為分析和衡量企業的價值并提供有關信息,以幫助投資人和管理當局改善決策的一種經濟評估方法。企業價值評估是企業財務管理中的重要內容,至少在對外投資、企業并購、管理決策方面有重要意義。
一、企業價值評估的方法
在財務學的發展過程中,學者們根據不同的角度,提出了不同的價值評估方法。我們可以把它們分成以下幾類。
(一)賬面價值調整法。根據資產負債表的賬面價值進行估算。但是,賬面價值并不能反映企業的價值。第一,物價的變動,使得資產和負債賬面價值不等同于它們的市場價值。必須對賬面價值利用通貨膨脹率進行調整。第二,技術的進步可能使某項資產提前報廢或貶值,使得賬面價值偏離其市場價值,這方面也必須根據企業資產的實際情況進行調整。第三,因為企業的價值是企業整體的價值,而非單項資產的簡單相加。所以,在考慮系統原來的基礎上,必須考慮其協同價值,即1+1>2。因為企業是一個完整的整體,其人力、物力、財力組成了一個組織系統,該組織的運轉會產生比其自身資產賬面價值更大的價值。
(二)重置成本法。重置成本法是比較常用的企業價值評估方法。類似于會計計量中的重置成本法,重置成本更好的反映了現時市場的價值。這一方法消除了歷史成本法帶來的因為時間差異面產生的賬面價值與市場價值的嚴重偏離。
(三)清算價值法。清算價值法認為公司的價值等于公司進行清算并償還債務后的價值。很明顯,這一方法忽略了持續經營對企業價值的影響。同時,清算價值同樣也忽略了公司的人為組織因素,也不一定存在完善的清算市場。
(四)Tobin-Q法。Q=公司市場價值/公司重置成本,而重置成本比較難計算,所以一般用近似值,即Q=股票市值/凈資產。而公司價值=資產重置更新成本+增長的期權價值。
(五)市盈率模型。市盈率模型是利用公司的市盈率與可比公司的市盈率進行比較,以確定企業價值的方法。最大的問題是能否存一個可比的公司,公司價值是否可比。因而,一般可比公司實際是選擇所在行業的平均數量為基準,主要為平均的市盈率。所以,目標企業每股價值=可比企業平均市盈率×目標企業的每股凈利。另一個問題是,市場的波動會影響市盈率。因而,此模型一般比較適合于β值接近于1的企業。
(六)市凈率模型。和上述市盈率模型相似,此模型主要利用市凈率與可比企業進行比較,以確定目標企業的價值。這種方法適合于擁有大量資產、且凈資產為正的企業。
(七)市銷率模型。市銷率模型主要利用銷售收和可比企業進行對比以確定目標企業的價值。因此,此方法適合于銷售成本趨向于行業平均的企業。目標企業股權價值=可比企業市銷率×目標企業的銷售收入。其中市銷售率=股價/每股銷售收入。
(八)現金流量貼現法。
利用模型:
價值=
現金流量是指t是指各期的預期現金流量。可以選擇三種不同的現金流量:股利現金流量、股權現金流量和實體現金流量。這一模型的重點在于預計各期現金流量、資本成本和期限。一般采取持續經營假設,即n為無窮大。現金流量的預測一般根據企業的生命周期分為幾個階段,如快速增長期,平穩增長期,穩定期等,因而可以結合增長率進行預測。資本成本一般采用市場上無風險利率,如國債利率進行預測。
(九)EVA/REVA模型。EVA指經濟價值增加模型,REVA是指修正后的經濟價值增加模型。EVA/REVA主要用經濟利潤的觀點。其基本思想是,不管是權益資本還是債務資本,所有資本都有成本。只有企業創造的利潤超過所有資本的成本,才是真正創造的價值,即EVA。EVA基本計算公式:
EVA=稅后凈營業利潤-資本投入額×加權資本成本率
而企業價值的計算為:企業實體價值=期初投資資本+EVA現值。EVA現值的計算同樣可以采用現金流量模型進行折現,計算可持續經營下EVA的現值。REVA是在EVA基礎上進行修正,REVA認為創造價值的資本不是資本的賬面價值,而是其市場價值。
(十)MM杠桿公司價值模型。F.Modigliani和M.H.Miller教授在建立資本結構的MM理論過程中,利用了公司價值的概念。其公式是
其中:V為企業價值;Vu為非杠桿公司現值;Tc為公司稅;Tps為持有股份所得而征收的個稅稅率;TpB 為持有債券所得而征收的個稅稅率;B為公司負債。
上式說明,在無個稅時,企業價值即為V=Vu+Tc•B;即企業負債越大公司價值越大。在無公司稅時,企業價值即為V=Vu.即企業資本結構不影響企業價值。
(十一)Black-Scholes期權模型。借自此模型,我們可以認為,公司是否繼續經營,其實是一項期權,因而可以用此模型進行預測公司的價值。可以把公司的經營看成是一項看漲期權。
二、對各種價值評估方法的比較與評價
據巴菲特的觀點,只有貼現金流量模型才是唯一正確的估值模型。原因是只有貼現現金模型才能比較準確的評估持續競爭優勢企業的內在價值。筆者持相同的觀點,因為價值評估更多的時候所評價的是企業未來的價值,而非歷史價值。另外,貼現現金流量模型所使用的數據主要是企業現金流量,不受會計量方法的影響,防止了會計操縱對估值的影響。另外,體現了對宏觀經濟的反映。能更好的體現企業的內在價值。
參考文獻:
[1]相龍慧.我國企業并購中目標企業價值評估研究,2007年碩士論文
[2]陳作華.企業價值評估理論在我國的適用性研究,2005年碩士論文
1 企業并購財務風險概述
1.1 企業并購的概念
企業并購是企業兼并或收購的統稱，是并購企業實現自身擴張和增長的一種方式，一般以企業產權作為交易對象，并以取得被并購企業的控制權作為目的。以現金、有價證券或者其他形式購買被并購企業的全部或者部分產權或者資產作為實現方式。
1.2 企業并購的財務風險的概念
企業并購的財務風險是指在并購活動的過程中所存在的各種不確定因素，導致企業發生財務狀況惡化或財務成果損失的可能性，是并購價值預期與價值實際嚴重負偏離而導致企業財務困境和財務危機。
在某種意義上，企業并購財務風險是一種價值風險，是各種并購風險在價值量上的綜合反映，是貫穿企業并購全過程的不確定因素對預期價值產生的負面作用和影響。
2 企業并購財務風險的分類
2.1 目標企業價值評估風險
所謂目標企業價值評估風險是指在并購過程中，由于對目標企業價值的評估而導致并購企業財務狀況出現損失的可能性。目標企業的價值評估是并購交易的精髓，目標企業的估價取決于并購企業對目標企業未來收益的大小和時間預期。
導致目標企業價值評估風險的因素主要包括：
第一，財務報表風險。財務報表是企業價值評估的重要依據，如果目標企業的財務報表本身不夠真實或者經過粉飾美化，那么計算出來的目標企業的價值就沒有太大的參考價值。
第二企業管理論文，利潤預測風險。目標企業以前年度的財務數據對了解該企業的經營狀況有很重要的借鑒作用，但是，并購企業真正關注的是目標企業的未來收益能力，并以此為主來對目標企業進行價值評估。
第三，貼現系數風險。通過預測企業未來價值增值的方法來評估企業價值，貼現率的估計就是一個關鍵問題，而這種估計由于存在很強的主觀性，往往會造成結果的不正確。
2.2 流動性風險
并購占用并購企業大量的流動性資源，將導致并購企業資產的流動性降低。并購后，并購企業可能由于債務負擔過重，缺乏短期融資，導致出現支付困難。當并購企業采取現金收購時，首先考慮的是資產的流動性。流動資產和速動資產的質量越高，變現能力越強，并購企業越能順利、迅速地獲取收購資金論文開題報告范例。這同時也說明，并購活動占用了企業大量的流動性資源，從而降低了并購企業對外部環境變化的快速反應和調節能力，增加了企業的經營風險。
2.3 融資風險
并購的融資風險主要是指能否按時足額地籌集到資金，保證并購的順利進行，如何利用企業內部和外部的資金渠道在短期內籌集到所需的資金是關系到并購活動能否成功的關鍵。并購對資金的需要決定了企業必須綜合考慮各種融資渠道。
如果企業進行并購只是暫時持有，待適當改造后重新出售，這就需要投入相當數量的短期資金才能達到此目的。這時可以選擇資本成本相對較低的短期借款方式，但還本付息的負擔較重，可能會陷入財務危機。如果買方是為了長期持有目標公司，就要根據目標企業的資本結構及其持續經營的資金需求，來確定收購資金的具體籌集方式。并購企業應針對目標企業負債償還期限的長短，維持正常的營運資金，使投資回收期與借款種類相配合，合理安排資本結構。
2.4 整合風險
在整合期間，財務風險的形成是各種因素綜合作用的結果。根據其表現形式可分為：
第一，企業財務組織機制風險。是指并購企業在整合期內由于相關的企業財務機構設置、財務職能、財務管理制度、財務組織更新、財務協力效應等因素的影響，使并購企業實現的財務收益與預期財務收益發生背離，因而有遭受損失的可能性。
第二，資本運營風險。并購完成后企業在進行資產經營過程中，要對企業的資產、成本、財務運作、負債、盈利等財務職能按照協同效益最大化的原則實施財務整合和科學監控，以實現企業的并購目的。但由于宏觀環境和具體環境的不可確定性，以及企業內部財務行為的管理失誤企業管理論文，而使企業并購后未能實現預期的并購目的，會導致財務風險和財務危機。
第三，盈利能力風險。實施并購后企業資本是否能實現保值增值、能否帶來預期的投資回報是并購企業最為關心的問題。企業并購后的盈利能力風險，不僅關系到企業的持續生存問題，同時也關系到管理者和其他股東的未來收益與債權人長期債權的風險程度。
3 企業并購中財務風險的控制與防范
3.1 盡量獲取目標企業全面準確的信息，降低企業估價風險
中小企業對并購前財務風險的防范，應采取以下對策：
3.1.1 對目標企業的財務報表進行審查。
目標企業的財務報表是并購過程中首要信息來源與重要價值評估依據。其數據的真實性對評估結果有著重要作用。因此，為了防范價值評估風險，首先就要對目標企業的財務報表審查。對目標企業的各項資產、負債進行清理。評價目標企業的會計計量和確認及會計處理方法是否符合相關準則和規定，財務狀況、財務比率是否恰當，是否有人為操縱利潤的情況。
3.1.2 采用恰當的估價方法合理確定目標企業的價值。
目標企業的估值定價是非常復雜的．一般需要各種估價方法進行綜合運用，采用不同的價值評估方法對同一目標企業進行評估，可能會得到不同的并購價格。并購企業可根據并購動機、并購后目標企業掌握資料信息的充分與否等因素來決定采用合適的評估方法。常用的方法有清算價值法、市場價值法、現金流量法。總之，對目標企業的價值評估應當根據并購的特點，選擇較為恰當的并購估價模型。
3.2 合理確定融資結構
在企業并購中，合理確定融資結構，應當將風險控制放在首位，然后考慮成本最小化。因為一旦融資失敗，將會導致企業并購的財務危機，這樣成本最小化也就失去了意義。并購融資結構中的自有資本、債務資本和權益資本要保持適當的比例，但在選擇融資方式時要考慮擇優順序。
具體而言：(1)測算企業可利用自有資金的數量和時間。準確預測企業可以利用的自有資金的數量和時間，對于合理使用自有資金，優化企業并購融資結構至關重要。(2)推算企業償債的能力和負債融資的風險臨界規模。準確測算企業的償債能力，并根據償債能力確定融資的風險臨界規模，對于合理確定負債融資規模和避免財務風險具有重要作用。(3)確定并購的股權融資規模。
3.3 增強杠桿收購中目標企業未來現金流量的穩定性杠桿
收購的特征決定了償還債務的主要來源是整合后目標企業未來的現金流量。首先，目標企業必須是經營風險小，產品有較為穩固的需求和市場，發展前景較好，才能保證收購以后有穩定的現金流來源。其次，收購前并購企業與目標企業的長期債務都不宜過多，這樣才能保證預期較穩定的現金流量能夠支付經常性的利息支出論文開題報告范例。最后，并購企業最好在日常經營中能提取一定的現金作為償債基金以應付債務高峰的現金需要，避免出現技術性破產而導致杠桿收購的失敗。
3.4．整合期財務風險的防范
企業實施并購后，財務必須實施一體化管理。目標企業必須按并購企業的財務管理模式進行整合。中小企業并購后財務整合的必要性體現在以下方面：
首先，財務整合的必要性來自于財務管理在公司運營中的重要作用。任何企業如果沒有一套健全高效的財務管理體系，就不可能健康成長。許多中小企業之所以被并購，正是由于財務管理不善企業管理論文，成本費用居高不下，資產結構不合理，反映到產品成本上便是無競爭優勢。
其次，財務整合是發揮企業并購所具有的財務協同效應保證。財務協同效應主要是指并購給企業財務方面帶來的各種效益。一般表現在：通過并購實現合理避稅，預期效應對并購的巨大刺激作用。這些都需要在財務整合的基礎上得以實現。
最后，財務整合是實現并購企業對目標企業有效控制的途徑，更是實現并購戰略的重要保障。并購企業對目標企業的生產經營實施有效控制，并做出及時、準確的決策，重要的前提是具有充分的信息。一般而言，并購雙方的會計核算體系、定額體系、考核體系、財務制度等并不完全一致．因此并購企業客觀要求統一會計口徑，才能實施有效控制。
[關鍵詞]企業價值評估；編寫依據；設計思路
一、《企業價值評估》教材的編寫背景
人類進入新世紀以來，企業環境變化更加顯著，知識化、信息化、經濟全球化的趨勢日益加劇，企業經營面臨更多、更復雜的風險，這必然導致企業管理面臨更多、更大的挑戰。在這種背景之下，對企業價值的衡量和管理，已經成為企業投資者和管理者的一項十分重要的經常性工作。投資者通過價值評估，可以正確分析企業的價值，合理預測發展前景，從而作出收購、兼并、出售等有關資本運營的重要決策；企業管理者通過價值評估可以以價值提升為行動的標桿，增強企業價值管理意識，從而提升企業市場價值。
企業價值評估自20世紀50年代產生以來，在歐美等西方發達國家得到了很大的發展，企業價值評估理論的研究已經比較成熟并被廣泛運用于實踐中；但是在中國，企業價值評估還是一個新的評估領域，還沒有形成一個完整的評估理論體系。如果說企業價值最大化是投資者和管理者不懈追求的目標，那么合理確定企業的價值則將成為價值評估師和投資分析師的重要責任和評估發展方向。
根植于現代經濟的企業價值評估與傳統的單項資產評估有著很大的不同，它是建立在企業整體價值分析和價值管理的基礎上，把企業作為一個經營整體并主要依據企業未來現金流量來評估企業價值的評估活動。企業價值評估考慮的因素更全面、更復雜，不但涉及到企業的“外環境”，它包括外部宏觀環境、行業發展情況、市場結構、市場需求等因素，還涉及到企業內部的“硬資源”，如廠房設備、土地、原材料等，以及企業內部的“軟資源”，如核心技術、戰略思想、組織文化、品牌和商標、經營模式、銷售渠道等。因此，在資產管理(專門化)專業教材體系中單獨編寫一本《企業價值評估》教材就顯得完全有必要。
《企業價值評估》教材在資產評估(專門化)專業人才培養過程中的地位與作用十分明確。這是由于，與西方發達資本主義國家相比，在我們國家企業價值評估事業才剛剛起步，將企業價值評估作為完整的理論與方法體系加以研究，只是近十年的事情。企業價值評估完整的理論體系尚未形成，企業價值評估實踐面臨許多問題與新的課題，企業價值評估方法的運用上也仍然處于模仿階段，迫切需要進行理論上的升華、實踐上的總結和方法上的創新，建立符合我國國情的企業價值評估理論和方法體系。
基于這一現實，《企業價值評估》教材的編寫具有重要意義，它屬于資產評估專業的基礎課程教材，將全面系統地介紹資產評估重要分支――企業價值評估的基本理論與基本方法，為培養我國資產評估行業未來高端人才奠定基礎。同時《企業價值評估》教材也可作為財務管理專業、會計學專業、金融學專業全面學習與應用企業價值評估知識和技能的通用教材。
二、國內外《企業價值評估》教材的比較研究
目前國外的企業價值評估教材種類繁多，層次不一，應用較為普遍的是美國布瑞德福特康納爾的《公司價值評估――有效評估與決策的工具》(2001)、美國阿斯沃思?迭蒙德理的《價值評估：證券分析、投資評估與公司理財》(2003)、美國湯姆?科普蘭等的《價值評估――公司價值的衡量與管理(第3版)》(2005年)、瑞典戴維?弗里克曼等人的《公司價值評估》(2006)。應該說，國外的這些教材系統介紹了企業價值評估的主流方法，如折現現金流量法、相對價值評估法、期權定價評估法，并不追求面面俱到；強調企業價值評估的動機，并指出企業管理者應該重視價值評估和價值管理；突出企業價值評估的應用，穿插了大量的實例。這些都可以成為我們借鑒的地方。
當然，國外教材也具有一些局限性，主要體現在兩個方面：其一，未結合中國國情。國外教材所介紹的方法和所舉的實例并不完全適用于中國企業價值評估的實踐，比如有人就曾質疑過資本資產定價模型在中國資本市場應用的可行性。其二，未形成完整的理論和方法體系。國外教材的編寫并不追求體系的完整性，而是往往著眼于某一種或某幾種企業價值評估方法應用的原理與流程，這未必符合我國國情。
由于我國的企業價值評估理論和實踐才剛剛起步，因此有關企業價值評估的教材也比較少。主要具有代表性的包括：俞明軒主編的《企業價值評估》(2004)、汪海粟主編的《企業價值評估》(2005)、王少豪著的《企業價值評估：觀點、方法與實務》(2005)、成京聯、阮梓坪：《企業價值評估》(2006)。應該說這些教材各有千秋，有的強調理論和方法體系的完整性，有的注重實務的操作和案例的點評，有的緊密結合了中國資產評估協會的《企業價值評估指導意見(試行)》的內容。
但總體來看，國內現行教材的編寫存在以下問題：第一。定位問題。在編寫企業價值評估教材之前，首先需要確定教材的閱讀對象，現行的教材在這一問題上不夠明確，導致內容要么太多、要么太深，其實有些研究性的內容可放在研究生層次再探討。第二，體系問題。一本適合于資產評估專業本科生學習的企業價值評估教材，究竟應該建立什么樣的內容體系，是按照評估流程還是突出方法介紹?現行教材并沒有就這一問題達成共識。第三，應用問題。目前我國大學本科教學存在的最大問題就是動手操作、獨立分析和解決問題的能力較弱，現有的教材大部分注重的是理論的介紹，而不是理論在實踐中的應用，導致理論與實踐結合不夠緊密。第四，創新問題。一本好的教材應該與時俱進，反映國內外本課程理論與實務的最新進展。現有的教材有的注意了，有的沒有注意。第五，大部分教材的編寫形式不夠靈活，缺乏生動性，難以吸引現在的80后、90后大學生的眼球。
三、《企業價值評估》教材的設計思路
《企業價值評估》教材編寫的總體目標是：為資產評估專業本科生編一本系統、實用、創新的企業價值評估教材。為實現這一總體目標，我們力求達到如下要求：
1、搏采眾長。既要學習和借鑒發達國家企業價值評估理論研究成果，又要總結和考慮中國企業價值評估實務成功經驗。在教材編寫的過程中，我們需要廣泛參考和吸取國內外相關教材的優點，盡量做到既反映國際企業價值評估發展潮流，又切實體現中國企業價值評估的實際狀況。
2、強調應用。鑒于企業價值評估是一門技術含量高、實用性強的課程，我們在編寫教材的過程中，盡量做到結合中國國情，有選擇地引入一些實際案例，既有貫徹整章的大案例，又有解釋某一知識點的小案例，同時專門設計一板塊，以體現我國企
業價值評估相關最新制度規范的內容，反映我國企業價值評估實務中的難點問題。
3、突出創新。我們力爭在參考和借鑒已有國內外企業價值評估教材的基礎上，在教材體系、內容和形式等方面有所創新。在體系上，追求完整系統；在內容上，既反映國際最新發展趨勢，又反映中國實踐現狀；在形式上，改變過去教材編寫注重模型推導的傳統，強調模型蘊涵的原理和應用的過程，并通過一些小欄目(如名人名言、背景知識)的設計提高學生學習的興趣，促進學生的思考。
本教材的編寫思路是：以中國資產評估協會于2005年初的《企業價值評估指導意見(試行)》以及其他相關制度規范為依據，以我國現階段企業為對象，在反思我國過去企業價值評估以成本法為中心的評估理論和實踐的基礎上，既強調企業價值評估基本方法和原理的介紹，又進一步拓展企業價值評估中的難點、熱點問題，因此我們將教材的全部內容劃分為企業價值評估理論、企業價值評估技術和企業價值評估應用三大板塊。
第一板塊：企業價值評估理論。首先回顧了企業價值評估產生和發展歷史，介紹企業價值評估國內外最新動態；從企業理論、企業價值創造理論和企業價值類型三個方面分別闡述了企業本質，界定了企業價值評估定義，明確了企業價值評估目標；在此基礎上，介紹企業價值評估地位與作用、企業價值評估種類與內容。
第二板塊：企業價值評估技術。本板塊一方面注重介紹企業價值評估操作程序及其細節問題，同時針對我國企業價值評估實務中暴露出的一些難點問題進行了探討；另一方面著重闡述了目前較為流行的三種主要方法，包括基于現金流量的企業價值評估、基于EVA的企業價值評估、基于價格比率的企業價值評估等方法的基本原理和應用程序，同時引入相應的案例，以進一步掌握這三種方法的應用。
第三板塊：企業價值評估應用。本板塊是對以上企業價值評估理論和技術的拓展應用，主要圍繞我國企業價值評估中的熱點問題，探索了特殊情形的企業價值評估、國有企業改制中的企業價值評估、企業價值管理與企業價值評估等三個專題。
《企業價值評估》教材在體系構建、內容闡述和形式設計方面將體現以下特色：
第一，系統性。本教材提出了一個相對完善的適用于我國國情的企業價值評估理論與方法體系，包括企業價值評估基礎、企業價值評估實務和企業價值評估應用三大板塊，體現了基礎與應用相結合、理論與實際相聯系。
第二，基礎性。本教材不搞“大而全”，避免“面面俱到”，而是以中國資產評估協會于2005年初的《企業價值評估指導意見(試行)》以及其他相關制度規范為依據，強調企業價值評估基本概念、基本方法、基本原理和基本流程的介紹。
論文摘要：本文在初步探討并購含義及價值評估意義的畢牛，介紹了四種并購中評括目標企業價值的方法，也括成本法、市場法、協同效益價值法和現金流量折現法。
公司并購是公司兼并和收購的總稱，它是市場經濟的產物，也是市場經濟發展的必然要求。企業按照自愿、有償的原則，兼并收購其他企業，既是一種重要的投資行為，也是實現企業戰略目標的一種重要途徑，更是實現企業資源在全社會范圍內重新配置的重要手段。
企業并購的目的是實現價值創造，企業并購中價值創造的形式主要有以下幾種:一是并購被市場低估的企業，通過整合包裝，變現其應有價值;二是發現企業的潛在價值，通過并購，尋求優勢互補，實現協同效應，達到“1 +1 >2”的價值增值目的;三是通過并購實現市場和規模效應，增強并購方企業的市場主導力，提高其盈利能力，實現價值創造。可以看出，價值概念貫穿于企業并購始終，價值評估則是首要環節，是實現價值創造和增值的基礎，也是并購成敗與否的重要影響因素。因此，如何評估企業價值成為企業并購理論需要不斷探討的問題。本文主要討論了企業并購中價值評估的四種方法，希望對讀者有所啟發。
一、成本法
成本法適用于擁有較多有無形資產，且資產價值比較容易確定的目標公司，通過確定目標公司凈資產來評估目標公司價值的方法。成本的選擇有三類:賬面價值、重置成本和清算價值。
賬面價值是會計上的概念，它等于總資產減去總負債后的凈額，在會計中，許多資產都是以歷史成本人賬。因此，此時的賬面價值實質上是凈資產的歷史成本。采用賬面價值法評估企業價值時常采用如下公式:
企業價值=凈資產賬面價值x(1十調整系數)
這種方法操作簡單，易于理解，但是不能反映企業的實際獲利能力，會計估計和會計政策的選擇，存在很大的主觀性和可操作空間，會對資產的帳面價值產生重大影響，進而影響企業價值評估結果。
重置成本是以目標企業的各項實體資產為價值評估單位，以單項資產的全新重置成本為評估基礎，以資產存在實體性貶值、功能性貶值和經濟性貶值為理論基礎，采用如下公式確定各單項資產的價值:
單項資產的評估價值=重置成本一實體性貶值一功能性貶值一經濟性貶值
企業的評估價值=e單項資產的評估價值
以重置成本為基礎評估企業價值，方法簡單易懂，但是三項貶值的確定則需要很多專業判斷，需要利用大量專家的工作。因此，這種方法評估評估成本可能較高，更適用于專業性較強的資產的評估。
二、市場法
市場法又稱為市場比較法，是指通過與市場上相同或相似的企業進行比較、修正來評估目標企業價值的方法。采用市場法進行目標公司價值評估，評估結果準確與否，主要取決于選擇于兩個方面:一是選擇可比公司的可比性強弱，可比性強，準確性就高;二是選擇的比較指標反映目標企業價值的程度，指標越能體現目標企業價值，評估價值的準確性越高;三是調整系數越科學，就越能夠縮小評估誤差。采用比較法確定企業價值的基本模型如下:
v:目標企業價值;
x;目標企業可觀測變量;
v,:可比企業價值;
x,:可比企業可觀測變量。
v:可以是市場價值，或者是公允的交易價格，x，可以是每股收益、資源儲量、客戶量、凈資產的賬面價值、同類機器臺數等可比指標，x是口標企業的相應指標。
這種方法所依據的一個特有假設前提是，評估對象v:與x，的比例與可比企業的v與x的比例相同。因此，在實際應用時，挑選與企業價值v具有高相關性的評價指標x成為價值評估的一個關鍵步驟。一般而言，x的選取應與資產的價值存在著因果關系。調整系數可以根據根據影響企業價值的非重要因素存在的差別確定。
市場法中所采用的指標和參數都比較容易獲得，在一定程度上更加接近現實，市場價值的引人，涵蓋了宏觀環境、行業環境等股值信息，調整系數的引人則能否反映企業管理效率、資源察賦等差異。市場法是一種比較科學全面的企業價值評估方法。但是這種方法對市場的有效性要求較高，選擇可比公司、設置代表性指標也有一定難度。
三、協同效益價值法
權重法的理論前提是，企業并購能夠產生規模效應、實現優勢互補，提高企業整體價值。權重法的基本思想是把并購和被并購企業看成一個整體，通過測算整體企業價值，再根據兩個企業凈資產各自占整體企業凈資產的比重來確定目標企業價值。估值模型如下:
凈資產的確定可以由合并雙方的財務報表計算獲取，合并后企業整體價值則需要假設企業能夠產生協同效應，然后估算得出企業整體價值。
權重法適用于以實現優勢互補、產生協同效益為目的企業并購定價。這種定價的基本思想是，目標企業單獨的價值不代表并購價值，其真正價倩在于并購后所產生協同效益時的價值。因此，目標企業價值取決于并購后企業整體的價值。但是，這種方法存在著很大的局限性。首先，產生協同效應只是并購的目的，并購后能否產生協同效應、協同效應的效果都存在重大的不確定性，其次，并購后企業整體的價值也難以確定，因為涉及太多的主觀估計和不確定因素，這會使計算結果的科學性大打折扣。但是，權重法的引人為我們指明了一條重新審視目標企業價值，挖掘目標企業潛在價值的思路，值得我們去思考和體會。
在現實的并購實踐中，并購雙方都可以運用這種方法。從并購方來說，如果能夠認識到目標企業能夠帶來協同效應的潛在價值，則有利于減少誤據并購方案的風險。從目標企業來說，如果能夠從產生協同效益的角度去認識自身價值，或許可以提高自己的談判能力，避免賤賣白己所帶來的損失。因此，這種方法的積極意義應該大于其消極因素。
四、現金流折現法
現金流折現法是從企業價值的實質出發，從未來現金流量和風險兩個緯度綜合考慮目標企業價值。企業并購是并購方并購目標企業的凈資產而不是總資產。因此，在并購中，用現金流折現法評估的是目標企業的權益價值或者說公司價值，而不是實體價值。基于此，現金流折現法模型如下:
并購企業價值二并購公司預測期歸屬于股東的現金流量現值+預測期后的現金流量現值
在應用這種方法評估目標企業價值時，需要關注企業所處的行業特點以及企業自身的生命周期。行業不同、企業所處的生命周期階段不同，企業所產生現金流的特點也就各異。折現率的選擇則需要綜合考慮資金成本、風險、其他投資機會等因素。
關鍵詞：企業 價值評估 DCF
企業價值評估，是指對評估基準日特定目的下的企業整體價值、股東全部權益價值或部分權益價值進行分析、估算。企業價值評估在企業經營決策中極其重要，能夠幫助管理當局有效改善經營決策。價值評估可以用于投資分析、戰略分析和以價值為基礎的管理；可以幫助經理人員更好地了解公司的優勢和劣勢。企業價值評估方法選擇合適與否對企業價值判斷具有重要的作用。
一、企業價值評估方法選擇
（一）企業價值評估方法類別、原理及使用范圍
1.成本法
（1）原理
成本法是指在被評估資產現時重置成本的基礎上，扣減其各項損耗價值，從而確定被評估資產價值的方法。
被評估資產評估值=重置成本-實體性貶值-功能性貶值-經濟性貶值。
（2）適用范圍
原則上說，對于一切以資產重置、補償為目的的資產業務都適用。具體而言，除單項資產和特殊用途資產外，對于那些不易計算未來收益的特殊資產及難以取得市場參照物的資產評估業務都可用此法進行評估。
2.市場法
（1）原理
市場法是按所選參照物的現行市場價格，通過比較被評估資產與參照資產之間的差異并加以量化，以調整后的價格作為資產評估價值。
（2）適用范圍
只適用于以市場價值為基礎的資產評估業務。只要滿足市場法的3個前提條件就可以運用市場法。但下列情況不宜采用市場法：（1）因資產具有特定用途或性質特殊，很少在公開市場出售，以致沒有公開市場價格的資產，如專用機器設備，或無法重置的特殊設備都不宜采用市場法；（2）對于大多數無形資產而言，因其具有保密性、不確定性及不可重復性等特點，所以其交易價格資料往往不對外公開，評估人員無法收集其價格資料，因此不宜采用市場法。
3.收益法
（1）原理
收益法是通過預測被評估資產的未來收益并將其折現，以各年收益折現值之和作為資產的評估價值，是以資產未來收益的折現值作為計價尺度。
（2）適用范圍
一般適用于企業整體價值的評估，或者能夠預測未來收益的單項資產或者無法重置的特殊資產的評估活動，如企業整體參與的股份經營、中外合作、中外合資、兼并、重組、分立、合并均可以采用收益法。此外，可以單獨計算收益的房地產、無形資產也可以應用此法。
（二）不同評估方法的選擇
1.符合以下條件的評估項目一般選擇成本法：
a.被評估資產的實體特征、內部結構及其功能必須與假設的重置全新資產具有可比性；
b.應當具備可利用的歷史資料。成本法的應用是建立在歷史資料的基礎上的，如復原重置成本的計算、成新率的計算等，要求這些歷史資料可以收集；
c.形成資產價值的各種損耗是必要的；
d.被評估資產必須是可以再生的或者是可以復制的。被評估資產能夠繼續使用并且在持續使用中為潛在所有者或控制者帶來經濟利益。
2.符合以下條件的評估項目一般選擇市場法：
a.有一個充分發育活躍的資產市場；
b.公開市場上存在在功能、面臨的市場條件上與被評估資產可比的資產及交易活動（參照物），且參照物成交時間與評估基準日時間間隔不長。參照物與被評估資產可比的指標、技術參數等資料是可以收集到的。
c.參照物的基本數量至少為3個，參照物成產成交價格必須真實，參照物成交價應是正常交易的結果，參照物與被評估資產之間大體可替代。
3.符合以下條件的評估項目一般選擇收益法：
a.被評估資產未來預期收益可以預測并可以用貨幣計量。要求被評估資產與其經營收益之間存在著較為穩定的比例關系。
b.資產的擁有者獲得預期收益所承擔的風險也是可以預測并可以用貨幣計量。
c.被評估資產預期獲利年限可以預測。
（三）高科技企業特點及價值評估方法選擇
1.高科技企業的特點
（1）高科技企業中無形資產的比重遠遠大于有形資產，而無形資產的評估對有形資產較為困難。作為知識密集型企業，高科技企業主要以技術、專利、商譽、科研人員的創新能力等無形資產為價值核心，無形資產的重要性要遠遠超過有形資產與實物資產。同時，由于其自身的不可復制性以及不確定性，無形資產的評估成為高科技企業價值評估的重點。
（2）高科技企業在市場中很難找到具有可比性的企業。由于高科技千差萬別，一般很難找到行業、技術、規模環境及市場都相當且可比的企業，這會給評估師利用可比企業信息進行企業價值評估帶來更大的難度。
（3）高科技企業的收入確認方面還存在問題。由于高科技企業產品銷售和服務的特殊性可能導致賬面收入與實際收入不符，從而在評估時對企業歷史或現有的收入進行確認增加了難度。
（4）高科技企業的不確定性太大，對風險缺乏有效測量，難以估計企業的未來收益，即使進行估計，主觀因素也占據著主導地位，這也是高科技企業價值評估的一個重要特點。
2.高科技企業價值評估的方法選擇
（1）采用期權定價法對初創期企業進行價值評估
初創企業資產基本不能夠產生現金流量，完全由專利或專有技術期權組成是期權定價法應用的特例。初創期企業往往是沒有取得銷售收入或銷售收入比例很小的企業，凈現金流量為負，以單一的技術及產品為主，可采用期權定價模型進行評估。
（2）取得一定銷售收入、但凈現金流不一定為正的企業，可將研發費用資本化，采用凈利潤法評估
在一般的會計處理中，自創無形資產研發費用一般作為管理費用列支，在形成無形資產之前不作資本化處理。高科技企業的持續創新能力（科研機構、持續投入等）是企業獲利能力延續保證。研發費用應視為為取得未來收益所進行的投資，將其作為長期投資，直接進行資本化，在適當的年限內攤銷，計算出當期凈利潤，這樣有利于估測企業利潤增長趨勢。
（3）對實現凈現金流為正、較為成熟的高科技企業，凈現金流貼現法仍是較為適用的
凈現金流貼現法符合資產經營中不斷追加投資和回收投資的動態過程，比較真實的模擬企業在未來經營中收益的實現途徑和過程。該方法對于凈現金流為負的企業評估誤差較大。
3.降低高科技企業價值評估風險的主要途徑
（1）根據高科技企業所處階段，選擇合適的評估方法。
（2）對高科技企業估值模型進行修正如對研究開發費用的調整、利用收入指標如價格銷售比模型、修正的市盈率模型等。
二、DCF估值方法講解
（一）DCF估值方法簡介
DCF估值方法又叫做現金流貼現模型，是由美國西北大學阿爾弗雷德?拉巴波特于1986年提出，目前應用極為廣泛。現金流貼現法原理是通過評估未來的現金流和其風險，并把風險評估納入分析，然后找到現金流的現存價值，來完成現金流貼現法。
（二）DCF估值模型的建立
該模型是依據未來收益折現法建立的。模型公式為：
V=Ci/（1+r）i + Cj×（1+g）/（r-g）/ （1+r）j （i=1，2，3……n，j=n）
其中，V 是企業的評估價值，Ci為公司第i年自由現金流量，r為預定折現率，g為公司的永續增長率。r是由加權平均資本即WACC確定，g是根據行業未來發展前景結合本公司的實際情況確定，Ci根據公司的財務預測數據確定。
1.r的確定
r=WACC=KiWi+KeWe
其中Ki 、Ke分別為債務資本成本和權益資本成本，Wi 、We分別為債務資本和權益資本在公司長期資本結構中的比率。
（1）Wi、We的確定
Wi=有息債務/（有息債務+公司所有者權益）
We=公司所有者權益/（有息債務+公司所有者權益）
（2）Ki的確定
Ki= Kd×（1-T），其中T為企業所得稅稅率，Kd為債務的稅前成本。
Kd=KdlWdl+KdsWds，其中Kdl、Kds分別為長、短期債務的資本成本，Wdl、Wds分別為長、短期債務占的比重。
（3）Ke的確定
Ke=Rf +β×（Rm-Rf），其中Rf為市場無風險收益率，Rm為市場預期收益率，β為某一股票的系統風險系數，β系數值為所考察股票的收益與整個市場股票組合M收益的協方差和M收益的方差之比，整個股票市場收益的β值等于1。
如果某一股票的β系數大于1，表示其收益的波動幅度大于整個市場收益的波動幅度，因而其風險也大于整個市場的風險水平；如果它的β值小于1，表示其收益的波動幅度小于市場收益的波動幅度，風險水平也低于整個市場的風險水平。
2.g的確定
g為公司的永續增長率，在穩定狀態下，公司的銷售收入增長率與永續增長率是相同的。根據競爭均衡理論，后續期的銷售收入增長率大體等于宏觀經濟的名義增長率。如果不考慮通貨膨脹因素，宏觀經濟的增長率大多在2%-6%之間。
3.自由現金流量Ci的確定
Ci=凈利潤Ci1+折舊Ci2+攤銷Ci3+利息Ci4-資本支出Ci5-凈營運資本增加額Ci6
利潤表是根據權責發生制原則來編制的，因此在計算自由現金流量時要加上計算凈利潤時已扣除但實際上并沒有資金流出的折舊、攤銷；財務費用一般為債務利息，屬于籌資活動產生的現金流量，它減少了凈利潤，而不減少經營活動現金流量，所以計算自由現金流量時應當從凈利潤中加回；資本支出是投資廠房、機器設備等耐用品所需的支出，計算自由現金流量時要扣除；凈營運資本增加額是公司增加的投資，在計算自由現金流量時要扣除。
（三）DCF估值模型構架圖
（四）附錄 相關參數確定依據
1.Rf一般采用相對應期限國債的收益來估計無風險資產的收益率。
2.Rm一般采用證券市場平均凈資產收益率。
3.β=COV（Ri，Rm）/σ2（Rm），其中COV（Ri，Rm）為股票i的收益率Ri與市場組合收益率Rm的協方差，σ2（Rm）為市場組合收益率的方差，COV（Ri，Rm）=E{[Ri- E（Ri）]*[Rm- E（Rm）]}， σ2（Rm）= E{[Rm- E（Rm）]2}。
參考文獻：
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[2] 科勒（Koller，T.），（荷）戈德哈特（Goedhart，M），（美）威塞爾斯（Wessels，D）著.價值評估：公司價值評估的衡量與管理（第四版）[M].高建等譯.北京：電子工業出版社，2007.2
內容摘要：價值評估是一種“分析”方法，要通過符合邏輯的分析來完成。科學的分析來源于充分的理解，而充分的理解建立在正確的概念框架基礎上。文章首先介紹了公司估值的概念，其次對一般的價值評估原理進行簡要介紹，特別對相對估值方法的模型進行了分析，最后以實證來進一步檢驗股票相對估值法理論。
關鍵詞：股票估值 相對估值法 市盈率模型
在引入估值方法的概念之前，本文先對企業價值評估的意義加以闡釋。企業價值評估簡稱價值評估或企業估值，目的是分析和衡量一個企業或一個經營單位的公平市場價值，并提供有關信息以幫助投資人的管理當局改善決策。
價值評估是一種“分析”方法，要通過符合邏輯的分析來完成。科學的分析來源于充分的理解，充分的理解建立在正確的概念框架基礎之上。企業價值評估涉及大量的信息，有了合理的概念框架，可以指導評估人正確選擇模型和有效地利用信息。因此，必須正確理解企業價值的有關概念。如果不能全面地理解價值評估原理，隨意套用模型是不嚴謹的。
價值評估模型分類
應用較廣泛的估值方法很多，但總的來說可分為兩大流派：內在價值法和相對價值法。另外一些學者根據因素分析和計量統計衍生出的估值方法，主要包括信息觀估值理論、計量觀估值理論和期權估值理論等。下面主要介紹內在價值法與相對價值法。
（一）內在價值法
內在價值法亦稱貼現法，主要包括公司貼現現金流量法（DCF）、現金分紅折現法（DDM），該理論最早可以追溯到艾爾文·費雪（Irving Fisher）的資本價值理論。費雪在其1906年的著作《資本與收入的性質》（The Nature of Capital and Income）中，完整地論述了收入與資本及價值的關系。他認為資本能帶來一系列的未來收入，因而資本的價值實質上就是未來收入的貼現值。從估值原理的角度來看，相對估值法反映的是市場供求決定的股票價格，而內在價值法體現的是內在價值決定價格—即先通過對企業估值，然后根據股份的大小估算出股票的價值。
（二）相對估值法
相對估值法亦稱可比公司法，是指對股票進行估值時，對可比較的或者有代表性的公司進行分析，特別要關注有著相近業務公司的新近發行以及相似規模的其他公司的首次公開發行，以獲得估值基礎。主承銷商審查可比較的發行公司的初次定價和它們的二級市場表現，然后根據發行公司的特質進行價格調整，為新股發行進行估價。在運用可比公司法時，可以采用比率指標進行比較，比率指標包括P/E（市盈率）、P/ B （市凈率）、P/S（市銷率）、EV/ EBITDA （企業價值與利息、所得稅、折舊、攤銷前收益的比率）等。其中比較常用的比率指標是市盈率和市銷率。下文著重就相對估值法模型進行介紹。
相對估值法模型
（一）市盈率估價法（P/E）
市盈率P/E一般表示為：
（1）
在諸多相對估值法中，市盈率估值法是使用頻率最高的。優點如下：它是一個將股票價格與當前公司盈利狀況聯系在一起的一種直觀的統計比率；對大多數股票來說，市盈率易于計算并容易得到，這使得股票之間的比較變得較為簡單；它能作為公司其他一些重要特征（包括風險性與成長性）的代表。
但是在使用P/E進行估價時存在以下問題：首先，當每股收益為負值時，市盈率是沒有什么意義的；其次，公司收益的波動常會引起市盈率在不同時期出現戲劇性的變動。對周期性公司而言，盈利水平隨著整個宏觀經濟狀況的變動而變動，但價格反映的卻是投資者對公司未來的預期。因此，一家周期性公司的市盈率在經濟衰退期會處于頂峰，而在經濟繁榮期會處于谷底，這種情況并不罕見；最后，在缺乏未來成長性、收益不確定性的正確預測條件下，市盈率只是從相對盈利性角度對可比公司進行比較的一個指標或參數，最多是相對價值所依賴的價值尺度之一，市盈率法必須和其他方法結合使用。
（二）市凈率估值法（P/B）
市凈率P/B一般表示為：
（2）
市凈率估值法的使用頻率也較高，這主要是由于P/B比例在使用中具有如下優點：帳面價值提供了一個對價值的相對穩定和直觀的量度，投資者可以將其作為與市場價格比較的依據； P/B提供了一種合理的跨公司的比較標準；即使是盈利為負，從而無法使用P/E進行估價的公司也可以使用P/B比率進行估價；對于非持續經營的公司，也較適用于用帳面價值進行估價；因為每股帳面價值比EPS更穩定，當EPS過高、過低或變動性較大時，P/B比P/E更有現實意義。
但市凈率在使用中也存在一定的局限性：由于會計計量的局限，一些對企業的生產經營而言比較重要的資產沒有確認入帳，比如說商譽、人力資源等；當公司在資產負債上存在顯著的差異時，作為一個相對值，P/B可能會對信息使用者有誤導作用；多數國家的會計制度規定，資產的帳面價值等于最初的購買價格減去折舊。由于通貨膨脹及技術進步，可能使得帳面價值對市場價值存在較大的背離，這將使得各公司之間的P/B缺乏可比性。
（三）市銷率估值法（P/S）
市銷率P/S一般表示為：
（3）
市盈率（P/E）和市凈率（P/B）是估價中最常用的兩個比率。然而，近年來，分析家越來越多地轉向使用市銷率（P/S）進行估價。和其他估值比率一樣，市銷率在使用方面也存在一定的優點和局限性。
優點： P/E和P/B為負值時會變得毫無意義，而P/S估價法不存在上述問題；與利潤和帳面價值不同，銷售收入不受折舊、存貨和非經常性支出所采用的會計政策的影響；它比較穩定，不像P/E那樣易變動；在檢驗公司定價政策和其他一些戰略決策變化所帶來的影響方面，它是一個比較便利的工具；收入確認會計政策也可能受到人為的操縱。
局限性：價格/銷售收入乘數的分母是銷售收入，銷售收入位于利潤表的頂端，換言之，該乘數可能會因為無法識別各個公司在成本控制、利潤等方面的差別，而導致錯誤的評價。尤其是當使用該乘數對有著負利潤和負帳面值的處境艱難的公司進行估價時。所以分析師不能僅僅依靠價格/銷售收入乘數對公司進行評價和比較，而是需要結合價格/收益乘數、價格/股權自由現金流乘數等指標綜合判斷。
應用實證分析
通過上述理論分析，本文以上市公司長信科技（300088）為例，采用較常用的市盈率估值模型對其進行估價。
長信科技系2000年4月10日成立的中外合資高新技術企業，2006年1月整體變更為蕪湖長信科技股份有限公司，目前公司注冊資本為人民幣9400萬元。長信科技自成立以來一直從事高技術含量和高附加值的電子顯示材料—ITO導電膜玻璃的研發生產經營。
主營業務：生產、銷售各種規格的超薄玻璃、ITO導電膜玻璃和其他高科技薄膜產品；真空應用技術咨詢、服務；相關配套設備、零配件及原輔材料（國家限制、禁止類產品及有專項規定的產品除外）生產銷售。所屬行業：電子元器件制造業。
長信科技于2010年5月26日在深圳證券交易所上市，該企業首發股數為3150萬股，首發價格為24元，上市首日收盤價為36.12元。
下文根據市盈率模型進行估價：
首先，要選擇電子元器件行業內與長信科技相近的股票，選擇的依據為股票的驅動因素。在市盈率模型中，驅動因素有增長潛力、股利支付率和風險（股權資本成本的高低與其風險有關），其中主要的驅動因素為增長潛力。為了反映增長潛力這一主要驅動因素，本文選擇每股凈資產增長率及貝塔值作為篩選股票的標準。貝塔值為衡量個股與市場相對風險的指標，若貝塔值大于1，則個股風險大于市場風險，其收益也相對較高，一般被稱為進攻型證券；同理，貝塔值小于1的證券被稱為防守型證券，貝塔值等于1的證券被稱為中立型證券。本文根據長信科技的每股凈資產增長率與貝塔值來選擇行業內相似的股票：長信科技的每股凈資產增長率約為4.87%；由長信科技的招股說明書，“隨著國內平板顯示行業的發展，特別是國家對打造平板顯示產業鏈的高度重視，平板顯示行業的關鍵基礎材料得以快速發展，公司亦隨之持續快速發展”，筆者認為長信科技屬于進攻型證券，貝塔值估計為大于1。根據以上兩個指標，從電子元器件行業選出萊寶高科等13只股票作為參考股票，具體情況見表1。
其次，根據上述數據，計算得到行業內市盈率平均值為59.94，由長信科技的招股說明書數據，長信科技的每股收益EPS為0.64元。根據式（1），長信科技的估價為59.94*0.64=38.36（元）。
結論及思考
IPO抑價（IPO underpricing）現象是指首次公開發行的股票上市后（一般指第一天）的市場交易價格遠高于發行價格，發行市場與交易市場出現了巨額的價差，導致首次公開發行存在較高的超額收益率。根據上述分析結果，長信科技的合理估值應該在38.36元左右。而長信科技首發價格為24元，當日最高成交價格為38元，最低價位35.13元，收盤價格為36.12元，存在IPO抑價現象 。首發當天的走勢比較平穩，股價在36.5元上下波動，故認為市場對長信科技的估價與本文估價38.36元相差不大。長信科技首發當日的分時走勢圖，見圖1。
至此，本文完成了對股票相對估值法的理論及實證分析。相對估值法作為一種實務界普遍使用的方法，存在簡單方便、容易使用等優點。如對同期發行的中國農業銀行使用市盈率模型進行估計：以銀行行業平均市盈率10作為農行的市盈率，將其乘以農行的每股收益0.25元，可以簡單地估計出農行的發行價格。然而相對估值法存在諸多缺陷，如行業市盈率未必能代表公司特定的市盈率、每股盈利的計算存在被人為操縱的因素以及缺乏基礎分析的支持，容易導致對公司估值的偏離。正如本文在介紹市盈率模型缺點時所說，可以采用其他的估值方法如內在價值法對相對估值法進行補充，以得到股票的最優估值。
參考文獻：
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3.傅元略.財務管理理論[M].廈門大學出版社，2007
摘 要 商業銀行的價值衡量和一般的企業不同,本文首先通過比較目前商業銀行的一些評估方法,然后提出商業銀行的價值創造模式,最后給出商業銀行的新的衡量式。
關鍵詞 商業銀行 價值創造 估值
近年來,隨著我國金融體制改革的深化,各種商業銀行紛紛登陸資本市場。銀行間合并、收購、資產出售重組等資本運作活動日益頻繁。因此商業銀行的價值進行評估是一個非常有意義的事情。鑒于商業銀行的業務特殊性,值得我們尋求一個特殊的估值方法對它進行評估。
一、目前存在的一些商業銀行估值方法
1.股權現金流法
現金流貼現法根據對現金流量衡量的口徑和折現率的選取又可分為股利折現模型、股權現金流折現模型、企業現金流折現模型三種估價模型。就商業銀行價值評估而言,普遍認為應該采用股權現金流折現模型。主要商業銀行的最主要資金來源是各類復雜的存款,從而使其資本成本的估算異常復雜。而對銀行負債的資本成本進行調整,同樣被認為是很復雜的。使用股權現金流折現模型評估銀行價值就可以避免對債務成本的討論,可以使其更容易地應用于商業銀行的價值評估;其次,商業銀行的主要收入是存貸利差,因此資本成本的確定還直接影響到對商業銀行現金流的判斷。
2.凈資產加商譽法
用商譽加上凈資產來評估企業的價值,是價值評估中的一種方法,商譽的正式定義是:能在未來期間為企業經營帶來超額利潤的潛在經濟價值,或一家企業預期的獲利能力超過可辨認資產正常獲利能力的資本化價值。朱錫慶、黃權國(2004)認為商業銀行的商譽有三個組成部分:銀行信譽、銀行客戶資源和銀行制度資源。他們認為信譽是在長期經營中積累起來的,歷史悠久的銀行一般信譽更好。因此,銀行的經營時間的長短是衡量銀行信譽的一個重要指標。企業客戶資源的數量與銀行貸款余額成正比。因此,可以用“貸款余額”和“存款余額”來衡量銀行擁有的信息存量。制度資源是一種知識資本,用其他業務收入的比重可以用來衡量銀行的制度資源。另外,還用不良貸款率衡量來銀行制度資源的另一個指標。
3.剩余收益法
剩余收益法是“剩余收益”概念引出,他們認為,股票的內在價值應等于股東權益賬面凈值與未來預期凈資產收益率扣除股東權益資金成本后的折現值之和,即:
上式中;BV0是估價日的資產負債表中的凈資產;BVt-1 表示第t-1期凈資產賬面價值;r表示股東權益資金成本。ROEt表示第t期的凈資產收益率。
上述三種方法都有各自的側重點,股權現金流法是財務理論引用中比較普遍的方法,但是涉及到預測,主觀性較強,增加了很大的誤差。凈資產加商譽法認為無形資產比重比較高,而且不用考慮未來價值預測,但在實證過程中,結果并不是很精確。剩余收益法應用是基于各項財務數據的穩定,但在我國這個高度發展的經濟體,特別是中小商業銀行,在未來發展的空間上是無限的。最后,以上三種方法沒有體現銀行經營的是高風險,風險對銀行的價值有巨大的影響作用,必須考慮風險調整后的價值。
二、商業銀行的價值創造模式
銀行經營的是貨幣,生存的關鍵是風險。這決定了銀行價值創造模式必須對風險給以足夠的重視,對風險產生的損失要進行調整。因此,當我們把EVA用于評估銀行價值創造能力時,必須對風險產生的預期損失和非預期損失進行調整。銀行EVA的基本計算思路:銀行EVA=收入-資金成本-營運成本-預期損失-經濟資本成本。式中,收入即銀行取得的利息與非利息收入;資金成本主要指銀行存款負債的成本;營運成本包括業務及管理費和營業稅金及附加。預期損失(EL)即銀行價值創造模式選擇基準中的風險成本調整項,可通過預期違約頻率(EDF)、違約損失率(LGD)和風險敞口(AE)三者的乘積來計算,公式為:EL=EDF×LGD×AE ,其中EDF可通過外部評級、內部評級或違約率模型求得;LGD 的大小與擔保或抵押的方式有關;AE與授信額度(COM)、已使用授信額度(OS)及違約提用比率(UGD)有關,計算公式為:AE=OS+(COM-OS)×UGD 。式中的經濟資本成本即銀行價值創造模式選擇基準中的資本成本調整項,可通過經濟資本(EC)與經濟資本成本系數(WACEC)之積計算。經濟資本是根據銀行的風險(信用風險、市場風險、操作風險)計量出來的;經濟資本成本系數與銀行融資成本有關, 不考慮稅收情況下的計算公式為:WACC=We×Re + Wd×Rd。式中We為權益資本占經濟資本來源的比例,Re為權益資本要求的回報率;Rd為較低級別債務資本(債券)占經濟資本來源的比例,Rd為較低級別債務資本要求的回報率。
通過剛才的分析我們知道銀行的價值創造計算有以下特點:
1.預期損失是銀行資產組合損失的統計平均值,從長期來看,是一種會真正產生的風險成本。
2.銀行資本的主要作用是抵御風險。
3.銀行經濟資本的最終來源為股本和較低級別債務資本(債券),其他級別負債(存款)本質上講是銀行的產品。
三、銀行的價值評估
通過上述的銀行價值創造模式的分析,不難發現銀行的價值評估更多考慮的是銀行的特殊業務,經過風險調整后才能把銀行的價值給出合理的計量,即股權價值:V=凈資產+ ,該式好處在于能夠根據影響銀行價值的驅動因素,比較準確的預測未來的影響變量的預測值,從而比較合理估計銀行的價值;同時,通過比較EVA的影響因素大小,為銀行的價值最大化提供判斷依據。
參考文獻:
[1]蒂姆科勒.價值評估.電子工業出版社.2007.
【關鍵詞】 資產評估準則; 準則定位; 實施效果
中圖分類號：F233 文獻標識碼：A 文章編號：1004-5937（2014）36-0091-03
本次調查主要涉及業務最普遍、專業技術較復雜的《資產評估準則――企業價值》、《資產評估準則――機器設備》、《資產評估準則――不動產》和《以財務報告為目的的評估指南（試行）》四項準則。在各地資產評估協會的協助下，本次調查在當地資產評估中介機構廣泛展開，涉及不同規模的評估機構，不同職務的評估人員，具有很強的代表性和科學性。本問卷調查共發放110份電子版問卷，回收102份，回收率為92.73%，問卷回答有效率為100%。
一、準則執行情況分析
為了真實反映評估從業人員對現有準則的認識、理解和執行意愿，在問卷設計時并沒有直接詢問其在評估實踐中執行準則的情況，而是從準則定位、準則宣傳、準則學習、評估人員對準則的態度、認識和滿意度，以及準則具體操作要求的執行情況等角度反映準則的執行情況。
（一）準則定位合理，適度超前
對準則定位及其體系的理解是評估人員執行準則的基本方面。調查顯示，82.35%的評估人員能基本理解準則的定位及準則間的相互關系。不同職務評估人員的理解程度，如圖1所示。有72.55%、84.31%、86.27%和70.59%的評估人員分別認為企業價值、機器設備、不動產和以財務報告為目的的評估準則原則性適中，準則的定位科學合理，符合國際上的慣例。
另外，準則在立足現實的基礎上能夠適度超前，能夠較好地把握評估的發展方向和趨勢。比如，準則提出的運用多種評估方法、控股權溢價和少數股權折價、流動性和溢余資產等在一定程度上起到了引領評估行業可持續發展的作用。
（二）準則的宣傳及推行力度尚可
調查顯示，認為準則的宣傳及推行力度尚可的評估人員占65.69%，22.55%的評估人員認為宣傳、推行力度不夠，只有7.84%認為足夠，另有1.96%的人員表示不清楚。據調查，評估人員一般是通過協會轉發的文件、后續教育培訓和中評協網站這三個渠道了解評估準則的。準則的和宣傳主要依靠的是評估協會的力量，借助其他新聞媒體擴大宣傳的力度非常小，只有2.17%。
（三）評估人員學習準則的積極性很高
準則后，各地評估機構都積極組織學習和討論，力求把握準則的精髓，以有效指導評估實踐。調查顯示，有70.59%的人對評估準則體系和各項準則進行過系統的學習，20.59%的人對其大部分學習過。可見，評估人員對準則的學習積極性還是很高的。
（四）評估人員對準則的滿意度較高
對四項準則滿意程度的調查顯示，有89.29%、94.10%、93.25%和92.98%的評估人員分別對企業價值評估準則、機器設備評估準則、不動產評估準則和以財務報告為目的的準則表示滿意。可見，四項準則的滿意程度還是很高的。企業價值評估準則的滿意度相對較低些，這與企業價值評估業務的復雜性有很大關系。其中，評估機構的法定代表人（92.6%）、部門經理（92.08%）和業務經理（91.26%）對該準則的滿意度比其他評估人員相對較高，管理層對準則的接受和支持更能推動準則的規范作用。
（五）準則的執行遵守情況較好
調查顯示，在執行機器設備評估業務時，44.70%的評估人員完全遵照準則執行，51.29%的評估人員按照強制性的條款執行，4.01%的評估人員按照利于自己的條款執行，沒有人不執行準則。在執行不動產評估業務時，46.72%的評估人員對于強制性的條款才予以執行，43.25%的評估人員會完全遵照執行，8.24%的評估人員有時執行有時不執行，0.69%的評估人員對利于自己的準則執行，1.10%的人員不清楚。
二、準則實施的主要效果
（一）準則的規范作用顯著
從總體上看，四項準則都起到了明顯的規范作用。對于企業價值評估準則，50.78%的評估人員認為其規范作用很明顯，44.57%的人員認為起到了一定的作用，從總體上為評估人員執業提供了科學依據。對于不動產評估準則，43.33%的評估人員認為其規范作用很明顯，52.59%的評估人員認為起到了一定的作用。比較系統的評估準則可以使評估人員執業有章可循，客戶也更愿意提供資料。
具體分析，不同職務的評估人員的看法不同。企業價值評估準則的不同看法，如圖2所示。可見，越是評估一線人員越能感受到準則的規范作用。
（二）執業風險明顯降低
資產評估從受托到收集市場信息、對被估資產狀況的勘察、對參照物的選取、評估方法擇定，直到評估報告的出具，是一個諸多要素相互交合的復雜過程。在這一過程中，由于評估人員對法律、法規及政策的把握以及執業水平存在差異，在執業過程中達不到專業標準就容易導致執業風險的產生。準則的頒布使評估人員的專業判斷在準則框架內合理合法地執業，減少了主觀性對評估過程的影響，大大降低了評估人員的執業風險。調查顯示，對于企業價值評估準則和不動產評估準則，分別有73.29%和91.91%的評估人員認為嚴格執行準則可以降低執業風險。
（三）評估質量與執業水平明顯提高
準則的頒布為評估人員執行業務提供了統一的執業依據，提供了科學的標準和全方位的指導，也成為有關監管方進行有效監管的統一尺度，推動了評估人員獨立、客觀、公正地執業。在評估過程、評估程序以及評估報告方面，評估人員基本都能嚴格遵照準則執行，提高了行業的規范化水平和執業質量。調查顯示，對于企業價值和不動產評估準則，分別有69.72%和74.57%的評估人員認為可以提高評估質量和執業水平。
（四）社會各界給予較高評價
準則頒布以來，中評協、地方協會及其他相關部門相繼舉辦了一系列的研討班、培訓班，以加強評估界對各準則的理解、貫徹和執行，在業內引起了廣泛的討論，得到了廣大評估人員的認可和接受。與此同時，與評估行業相關的行業外人士對準則的呼聲和期望也越來越大，其頒布有助于維護社會公平和公眾利益，有助于評估報告使用方正確理解評估行為、過程和結論，因此，社會各界對準則都給予了較高的評價。
三、準則實施的主要問題
（一）準則執行有一定難度
評估人員執行不動產準則遇到的最大難度是對準則尚未完全掌握，占39.97%;其次是時間精力花費大，占29.77%;最后是委托方缺乏配合，占28.76%。其中4.52%的評估人員認為準則的“操作性差，不好執行”，比如，準則條款原則性較強;具體參數調整范圍沒有明確規定;準則的第十六條和第十七條不好操作等。1.51%的評估人員認為準則中有些條文不明確，如準則的第二十七條、第二十九條和第三十一條。另有3.68%的評估人員選擇其他難度。比如，行業壁壘、操作機構過多、標準不統一、地價指數沒公布等。
（二）準則執行力度不足
根據企業價值評估準則的調查，除了3.57%評估人員表示不清楚外，沒有一人完全不執行該準則。但是，只有39.91%的評估人員完全遵照執行，46.58%的評估人員只是對強制性的條款予以執行，4.35%的評估人員對有利于自己的條款執行，另有5.59%的人員有時執行有時不執行。不同職務評估人員執行準則情況，如圖3所示。
（三）多種參考標準并存
當選擇不動產評估方法時，關于各種涉及不動產評估的相關標準，執行或參考最多的是《資產評估準則――不動產》，占92.67%;其次是《房地產估價規范》，占83.15%;再次是《城鎮土地估價規程》，占74.26%;2.18%的評估人員還參考過其他的標準，如財政部91號文《資產評估操作規范意見》、《房地產抵押估價指導意見》、《中華人民共和國城市房地產管理法》和《中華人民共和國城鎮土地使用權出讓和轉讓暫行條例》等。
四、提高準則實施效果的政策建議
（一）加大評估準則的社會宣傳力度
對于準則原則性的定位，需要中評協繼續引導評估人員正確認識。至于操作性問題，可以在準則體系的其他層次予以解決。另外，準則沒有很有力度的推進，與監管方的理念也有關，尤其是證監會，有時他們的理解與準則不一致，如果評估人員沒有按照他們的要求去做，則會面臨很大風險。所以，對基層國資委部門、證監會等監管方也要加強評估準則條文的宣傳和培訓。
（二）加大基礎性工作的投入
據調查顯示，評估人員普遍反映參數的選取、方法的使用等技術性工作比較困難，需要有可靠的數據平臺、操作性的指導、案例的參考。對于折現率、期限等參數，美國提供參數指導值，而我國的修正標準尚未建立，由定性轉為定量，是今后行業發展的重大問題。
對于數據庫的建立，由于成本高、耗時長，且需要持續更新維護，則需要各地方協會組織各地的評估機構共同完成數據的采集匯總工作，并與資訊公司、數據公司建立長期合作關系，由評估協會負責信息費用，當地評估機構免費享用。
對于案例的提供，目前主要是以學者發表學術論文的形式，但是從論文中提取的信息量小、局限性大。建議由評估協會牽頭組織，規定評估機構定期提供一至兩份具有代表性的匿名案例，再由中評協組織編寫成案例集，免費提供給積極有效配合協會工作的評估機構，其他機構則要付錢購買。
（三）強化系統性、實踐性強的后續教育
評估人員工作非常繁忙，系統學習的時間較少，通常是在工作中有針對性地學習，所以統一性、系統性、連貫性較差。建議中評協聯合其他相關機構，出版更多的著作、教材，或者在培訓中去強化這方面的學習，并結合大量案例來深化對理論的理解，有針對性的安排培訓內容，做到各有側重。另外，對于培訓工作，由于時間和空間有限，有時不可能照顧到所有評估人員，所以，遠程培訓一定要在各地落實到位。各地評估協會要嚴格培訓后的考核標準，切實提升評估人員執業水平。
（四）確立評估準則的基準地位
隨著資產評估在市場中的作用日益提高，評估的執業風險也在逐步加大，但是我國目前仍缺少相應的法律保障體系。資產評估準則作為行業的行為規范和技術標準，是所有執業評估人員必須遵守的從業基準，應該具有很強的約束力，但是由于準則是由協會名義頒發的，屬于行業自律性質，因此不具有法律法規的強制性。中評協可以推動評估準則在相關法律法規中的基準地位。在將來評估法中強調準則的規范作用;在國有資產管理法律法規中體現對準則的確認;在有關證券監管的法律法規中體現遵從評估準則出具的評估報告;在司法處理中把評估準則作為判定的重要依據，對于完全遵照準則執行，其評估結論符合合理判斷的評估事項，允許評估人員得到一定的免責。
一旦評估準則在社會各界確立了基準地位，得到相關法律法規的認可和參照，執業人員的準則執行力度自然會加大，可以有效促進評估行業的進一步規范，提升評估服務的公信力，進而可以引發市場對評估的自愿需求，收費標準也可相應提高。
（五）做好與其他相關規范的銜接
評估受會計核算方法的影響很大，對于評估和會計的關系一定要進一步明確，評估既不是會計的附屬，也不是會計的補充，評估的功能和任務不是會計能完全提供的，它是一個獨立的體系。同時，評估與會計又相輔相成，首先經審計的財務報告是評估的良好基礎;其次財務報告中有關資產價值和損失的確認在某些情況下需要評估人員的意見;最后在評估結果和財務成果之間的關系由于重估而發生變化。因此，評估準則與會計準則一定要做好銜接，統一理念。
另外，由于我國某些評估業的各部門交叉管理，比如土地、房地產、林權、礦業權評估等，出現了對同一評估對象有不同執業標準的情況。甚至有些地方不承認資產評估的標準，如土地、房地產評估，評估人員不得不遵照《城鎮土地估價規程》、《房地產估價規范》來執行，但是這兩個規范指定的時間很早，許多方法都已過時;對于森林資源評估，資產評估行業介入到這方面業務也存在很大限制，中評協也正在與國家林業局進行協調。所以，中評協應盡量與各部門協調，在各行業準則進一步的修訂中，要盡量統一評估理念，相互吸取經驗。
【參考文獻】
[1] 資產評估準則――不動產[EB/OL].http：//.cn/，2007-11-28.
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