發(fā)布時(shí)間：2022-03-09 03:31:01
序言：寫作是分享個(gè)人見(jiàn)解和探索未知領(lǐng)域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的貨幣基金收益論文樣本，期待這些樣本能夠?yàn)槟峁┴S富的參考和啟發(fā)，請(qǐng)盡情閱讀。
【關(guān)鍵詞】貨幣基金 第三方支付 互聯(lián)網(wǎng)金融 余額寶
一、背景介紹
“余額寶”推出至今已經(jīng)過(guò)一年半時(shí)間，從最初的驚艷登場(chǎng)，到后來(lái)引起傳統(tǒng)銀行業(yè)恐慌并引發(fā)關(guān)于其營(yíng)業(yè)模式合規(guī)性的討論，直至現(xiàn)在傳出準(zhǔn)備更換合作的基金公司，其行為接連不斷引發(fā)市場(chǎng)爭(zhēng)議。“余額寶”雖然由阿里巴巴公司發(fā)起并同支付寶相關(guān)聯(lián)，但其實(shí)質(zhì)是天弘基金公司旗下所管理的貨幣市場(chǎng)基金，目的是通過(guò)余額寶產(chǎn)生收益留住以期彌補(bǔ)支付寶在支付平臺(tái)資金時(shí)間成本方面的不足并擴(kuò)大其平臺(tái)上的客戶資金量、增強(qiáng)資金黏性。本文試圖在分析其對(duì)傳統(tǒng)商業(yè)銀行業(yè)務(wù)所造成的影響的同時(shí)根據(jù)現(xiàn)行法律法規(guī)梳理出余額寶操作流程的不合規(guī)之處。
二、“余額寶”對(duì)商業(yè)銀行業(yè)務(wù)的影響
（一）多樣化營(yíng)銷，弱化銀行渠道優(yōu)勢(shì)
傳統(tǒng)銀行業(yè)的宣傳手段主要有熟人介紹、理財(cái)產(chǎn)品等，手段較為單一。其吸儲(chǔ)量巨大主要是由于其具有行業(yè)壟斷地位，無(wú)更好的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)替代品所致，營(yíng)銷渠道狹窄、手段僵化。而“余額寶”借助互聯(lián)網(wǎng)營(yíng)銷、手機(jī)支付端口等多種形式，使其邊際成本較傳統(tǒng)渠道更低，且影響面積更廣，依托阿里集團(tuán)在淘寶、支付寶等方面的營(yíng)銷模式、渠道，在青年人中的吸引力遠(yuǎn)大于傳統(tǒng)銀行業(yè)。
（二）碎片化理財(cái)，強(qiáng)化資金收益
“余額寶”主要瞄準(zhǔn)的群體是資金量較小，使用期限不確定的群體。該群體由于使用期限不確定，無(wú)法通過(guò)定期存款實(shí)現(xiàn)較高收益，而受制于資金量，又不能通過(guò)理財(cái)產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)增值，可謂是被傳統(tǒng)銀行忽略的部分。支付寶通過(guò)大量的碎片化理財(cái)使得這些資金集中至“余額寶”，從而利用總體較大的資金規(guī)模通過(guò)與銀行進(jìn)行協(xié)議存款談判等方式、以大數(shù)據(jù)為交易提供保障，以實(shí)現(xiàn)單一客戶無(wú)法取得的高額收益。
（三）關(guān)聯(lián)支付寶，降低購(gòu)物風(fēng)險(xiǎn)
在傳統(tǒng)的銀行支付方式中，銀行只負(fù)責(zé)替客戶保管資金，客戶后續(xù)的交易行為與銀行無(wú)關(guān)；“余額寶”通過(guò)與支付寶關(guān)聯(lián)的方式，使用第三方支付系統(tǒng)有效地避免了網(wǎng)上交易可能產(chǎn)生的退換貨、誠(chéng)信等風(fēng)險(xiǎn)，保證了資金流和物流的有序流動(dòng)，并為用戶提供了技術(shù)支持和增值服務(wù)。
三、“余額寶”在實(shí)際操作中所面臨的合規(guī)性風(fēng)險(xiǎn)
（一）備付金不足與贖回風(fēng)險(xiǎn)
客戶備付金，是指支付機(jī)構(gòu)為辦理客戶委托的支付業(yè)務(wù)而實(shí)際收到的預(yù)收待付貨幣資金。阿里旗下的支付寶作為第三方支付平臺(tái)集聚了大量的資金，但根據(jù)《非金融機(jī)構(gòu)支付服務(wù)管理辦法》第二十四條規(guī)定：“支付機(jī)構(gòu)接受的客戶備付金不屬于支付機(jī)構(gòu)的自有財(cái)產(chǎn)。支付機(jī)構(gòu)只能根據(jù)客戶發(fā)起的支付指令轉(zhuǎn)移備付金。禁止支付機(jī)構(gòu)以任何形式挪用客戶備付金。”《支付機(jī)構(gòu)客戶備付金存管辦法》第三條規(guī)定：“支付機(jī)構(gòu)接收的客戶備付金必須全額繳存至支付機(jī)構(gòu)在備付金銀行開(kāi)立的備付金專用存款賬戶”。即為了保障支付安全，銀行不能動(dòng)用客戶賬戶中的備付金從事其他業(yè)務(wù)，更不能將其作為自有資金使用。不過(guò)阿里通過(guò)余額寶與支付寶的連通，將客戶備付金轉(zhuǎn)移到了基金賬戶，從而避開(kāi)了法律監(jiān)管。也正因此，為了建構(gòu)兩“寶”之間快速的資金通道以不影響用戶體驗(yàn)，“余額寶”實(shí)行T+0清算，試圖通過(guò)大數(shù)據(jù)來(lái)規(guī)避贖回風(fēng)險(xiǎn)。但目前的大數(shù)據(jù)管理只是利用支付寶用戶的支付習(xí)慣進(jìn)行測(cè)算，無(wú)法覆蓋對(duì)應(yīng)的貨幣市場(chǎng)遭遇重大突況時(shí)可能遭遇贖回風(fēng)險(xiǎn)，因此無(wú)法規(guī)避貨幣市場(chǎng)基金所共同面臨的擠兌風(fēng)險(xiǎn)。
（二）風(fēng)險(xiǎn)提示與信息披露欠缺
如果上面的第一點(diǎn)還因?yàn)槭秦泿呕鸬墓逃酗L(fēng)險(xiǎn)而情有可原的話，那么“余額寶”在風(fēng)險(xiǎn)提示與信息披露方面的不足無(wú)疑放大了這種風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性。根據(jù)《證券投資基金法》第九十九條之規(guī)定，基金銷售機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)向投資人充分揭示投資風(fēng)險(xiǎn)，并根據(jù)投資人的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力銷售不同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的基金產(chǎn)品。這里面包含了兩層意思：第一，基金銷售機(jī)構(gòu)在其宣傳和銷售過(guò)程中需使客戶（基金購(gòu)買人）明確其是在購(gòu)買基金產(chǎn)品；第二，基金銷售機(jī)構(gòu)需向購(gòu)買人明確解釋基金運(yùn)行過(guò)程中所可能面臨的各種風(fēng)險(xiǎn)。鑒于客戶購(gòu)買“余額寶”產(chǎn)品時(shí)，支付寶網(wǎng)站的宣傳是其很重要的渠道之一，因此我們可以通過(guò)該宣傳一窺“余額寶”在售賣過(guò)程中是否盡職做了足夠的風(fēng)險(xiǎn)提示。
登陸支付寶官網(wǎng)可以看到，其宣傳語(yǔ)例如“總體來(lái)看，貨幣基金作為基金產(chǎn)品的一種，理論上存在虧損可能，但從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看收益穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)極小。”等可能致使消費(fèi)者對(duì)該產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)性做出錯(cuò)誤評(píng)估，誤認(rèn)為不可能賠錢。雖然在其首頁(yè)提到了“把錢轉(zhuǎn)入余額寶即購(gòu)買了由天弘基金提供的增利寶貨幣基金，可獲得收益”，但購(gòu)買“余額寶”只需同意“余額寶服務(wù)協(xié)議”及“天弘基金管理公司網(wǎng)上交易直銷自助式前臺(tái)服務(wù)協(xié)議”即可。這兩個(gè)協(xié)議只是表示支付寶公司對(duì)“余額寶”的風(fēng)險(xiǎn)收益不負(fù)責(zé)任以及天弘基金公司對(duì)因?yàn)榫W(wǎng)絡(luò)等原因所致的資金到達(dá)賬戶延遲等是由不承擔(dān)責(zé)任以外，并沒(méi)有像投資者介紹購(gòu)買其產(chǎn)品所可能面臨的各種投資風(fēng)險(xiǎn)。配合上支付寶公司具有誤導(dǎo)性的“只賺不賠”的宣傳，很容易使投資者忽視了其中的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，而這無(wú)疑放大了其在市場(chǎng)突況在遭遇擠兌的可能性。
參考文獻(xiàn)：
搶不到國(guó)債，也可買點(diǎn)保本產(chǎn)品
錢泡泡：手上有10萬(wàn)元閑錢，上個(gè)月定存到期后，就準(zhǔn)備搶國(guó)債買，可接連兩次都沒(méi)搶到，股市雖然估值低了，開(kāi)始有了機(jī)會(huì)，可還在“跌跌”不休，不敢入場(chǎng)。搶不到國(guó)債的話我的錢該買點(diǎn)啥？
《錢經(jīng)》：2012年6月發(fā)行的3年期儲(chǔ)蓄國(guó)債比同期定存利率高0.58%，10萬(wàn)元3年國(guó)債比定存到期收益高1740元，所以引發(fā)哄搶，買不到很正常。股市現(xiàn)在確實(shí)估值處于歷史最低，但仍在下跌震蕩反復(fù)之中。搶不到國(guó)債，不妨買點(diǎn)保本的貨幣基金、保本的短期銀行理財(cái)產(chǎn)品，或者可進(jìn)攻可退守的保本基金，今年以來(lái)18只全部的保本基金平均年化收益率超過(guò)6%，如股市好轉(zhuǎn)可賣出換股票，如不好轉(zhuǎn)可以持有到期保本。需要注意的是，保本基金買新不買舊，只針對(duì)認(rèn)購(gòu)且持有到期的份額承諾保本，對(duì)基金發(fā)行后申購(gòu)的基金份額不保本
房貸利率下降，能否換家貸款銀行？
李察少爺：2012年初咬牙買的第一套房子，銀行貸款在基準(zhǔn)利率上浮10%，這剛還了幾個(gè)月的貸款，報(bào)道上說(shuō)現(xiàn)在的房貸利率已經(jīng)優(yōu)惠到85折了，氣死我了，還款總額比85折多幾十萬(wàn)呢，能不能換個(gè)貸款銀行享受85折優(yōu)惠？
《錢經(jīng)》：您想辦理的這個(gè)業(yè)務(wù)叫“同名轉(zhuǎn)按揭”，2008年就被央行和銀監(jiān)會(huì)叫停，明令禁止同名轉(zhuǎn)按揭的情況發(fā)生。也就是說(shuō)，房子還是屬于原房主、僅僅是從一家銀行轉(zhuǎn)到另一家銀行，這種轉(zhuǎn)按揭在政策和法律上都是絕對(duì)不允許的。您如果一定要換一家銀行的話，也只能是先借錢還清欠貸款銀行的全部貸款，解除房子在銀行的抵押后，再換另一家銀行做房屋抵押貸款
但是銀行信貸額度依然緊張的現(xiàn)在，房屋抵押貸款是享受不到優(yōu)惠利率的，國(guó)家暫時(shí)支持的是剛需族的房屋按揭貸款，您還清欠款換銀行辦房屋抵押貸款最多可以享受到基準(zhǔn)利率，并且在此過(guò)程中會(huì)產(chǎn)生額外的業(yè)務(wù)費(fèi)用，再貸款過(guò)程也未必順利。是否如此操作，得結(jié)合您實(shí)際情況來(lái)綜合考慮。如果當(dāng)?shù)卦试S商貸轉(zhuǎn)公積金，您公積金又正常繳納的話，公積金貸款額度又滿足您貸款需求的話，可以考慮轉(zhuǎn)
賣了華夏大盤，可以買什么？
旺曉偉：最近聽(tīng)說(shuō)王亞偉離職了，所以把持有多年的華夏大盤精選基金賣掉了，但不知道該買什么基金，如何去尋找下一只“華夏大盤”？
《錢經(jīng)》：華夏基金王亞偉和范勇宏這對(duì)黃金搭檔的相繼離職，是基金圈的大新聞。王亞偉離職前后，華夏大盤精選就遭遇了巨額贖回，您持有多年華夏大盤精選，肯定獲取了幾倍的利潤(rùn)，但再找出這樣一只基金，真的很難。范勇宏離任華夏基金總經(jīng)理后，已經(jīng)擔(dān)任新成立的中國(guó)證券投資基金行業(yè)協(xié)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)，相信王亞偉在消失一段后，仍會(huì)回歸投資主業(yè)。到時(shí)您可以再次買王亞偉的基金，也許是私募，也許是公募。但離開(kāi)基金巨無(wú)霸華夏的王亞偉，究竟能不能再造一只大盤精選，我們拭目以待。本期雜志的文章《誰(shuí)是下一個(gè)“王亞偉”》也介紹了一些不錯(cuò)的基金經(jīng)理，您可以關(guān)注一下
買理財(cái)產(chǎn)品要有維權(quán)意識(shí)
柏樹(shù)領(lǐng)主：我買的銀行理財(cái)產(chǎn)品到期居然虧損了，當(dāng)初賣給我理財(cái)產(chǎn)品時(shí)跟我說(shuō)穩(wěn)賺不賠高收益，我該怎么維權(quán)？
《錢經(jīng)》：在目前理財(cái)產(chǎn)品投資者保護(hù)相關(guān)法律法規(guī)缺乏的環(huán)境下，投資者亟待提高權(quán)益保護(hù)意識(shí)
記住以下三點(diǎn)，規(guī)避理財(cái)風(fēng)險(xiǎn)
首先，要看清理財(cái)產(chǎn)品的合同，而不是聽(tīng)理財(cái)經(jīng)理一邊吹，對(duì)簿公堂的話合同是最主要的證據(jù)
其次，投資者在購(gòu)買理財(cái)產(chǎn)品過(guò)程中要對(duì)關(guān)鍵信息錄音，以利于在發(fā)生糾紛時(shí)可作為維權(quán)的證據(jù)。尤其是如果投資者發(fā)現(xiàn)銀行方面做出有違產(chǎn)品說(shuō)明書和合同約定的行為，比如原本可以贖回的理財(cái)產(chǎn)品，客戶經(jīng)理用種種理由阻止贖回，那么投資者應(yīng)該錄音作為證據(jù)，否則不但日后無(wú)法以銀行違反合同約定為由起訴銀行，即使去權(quán)威部門投訴也不能證明銀行的違約行為
最后，別把銀行的結(jié)構(gòu)性存款當(dāng)成存款，別把銀行代銷的保險(xiǎn)以及銀行的黃金交易當(dāng)做理財(cái)產(chǎn)品。結(jié)構(gòu)性存款實(shí)質(zhì)上是理財(cái)產(chǎn)品，通常會(huì)嵌入期權(quán)掛鉤匯率等，風(fēng)險(xiǎn)比較大。
書中自有黃金屋
《我為什么要投資你》
功用：創(chuàng)業(yè)要領(lǐng)
本書是12位著名天使投資人的切身體會(huì)和投資心得，他們分別是：薛蠻子、雷軍、徐小平、曾李青、季琦、蔡文勝、呂譚平、楊向陽(yáng)、包凡、倪正東、李開(kāi)復(fù)。他們總結(jié)的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)能讓更多有條件創(chuàng)業(yè)的人少走彎路，從而邁向成功
《投資陷阱》
功用：風(fēng)險(xiǎn)提示
本書是對(duì)投資理念、投資實(shí)操以及基本面分析的常識(shí)的梳理，對(duì)投資者最容易犯錯(cuò)誤的領(lǐng)域的一種反思。作者李文杰駁斥了一些投資者對(duì)常識(shí)的錯(cuò)誤認(rèn)識(shí)，并重新整理了對(duì)價(jià)值投資、對(duì)股票觀念認(rèn)識(shí)、對(duì)投資實(shí)操、對(duì)中國(guó)市場(chǎng)特色的認(rèn)識(shí)
《為什么你炒股賺不到錢》
功用：理財(cái)反思
我們中的大多數(shù)人只不過(guò)是有著平均智商的凡夫俗子，但卻總是夢(mèng)想著用自己的超凡智慧可以“跑贏市場(chǎng)”，發(fā)財(cái)致富。作為行為金融學(xué)的創(chuàng)始人之一，邁爾·斯塔特曼從專業(yè)的高度，用平實(shí)易懂的語(yǔ)言向我們揭示了這樣一個(gè)現(xiàn)實(shí)：我們自己作為投資者到底有多蠢，我們總是被自相矛盾的心理需求所困擾，并一步一步地走向了投機(jī)豪賭的陷阱。只有正確認(rèn)知財(cái)富，才能回避投機(jī)的陷阱。
《王二的經(jīng)濟(jì)學(xué)故事》
功用：從生活中領(lǐng)悟經(jīng)濟(jì)
哈佛經(jīng)濟(jì)學(xué)博士郭凱用故事講透生活中的經(jīng)濟(jì)學(xué)。王二是書中虛構(gòu)的人物，他一會(huì)兒是佃農(nóng)，一會(huì)兒是進(jìn)城的打工仔，一會(huì)兒又成了小企業(yè)老板或?qū)懽謽抢锏男“最I(lǐng)。通過(guò)王二有趣的故事，作者把中國(guó)重大的經(jīng)濟(jì)問(wèn)題信手拈來(lái)，通俗解讀深?yuàn)W的經(jīng)濟(jì)學(xué)原理
《第三次工業(yè)革命》
功用：放大視野
論文關(guān)鍵詞：國(guó)際貨幣體系,特里芬難題,特別提款權(quán),超主權(quán)貨幣
國(guó)際貨幣體系是在國(guó)際經(jīng)濟(jì)交往過(guò)程中，用于調(diào)節(jié)各國(guó)貨幣金融關(guān)系的一整套國(guó)際原則、規(guī)定、制度安排與組織形式。完善的國(guó)際貨幣體系不僅能為各國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供良好的環(huán)境和制度保證，促進(jìn)世界貿(mào)易與資本流動(dòng)，而且可以讓世界各國(guó)更充分、更公平的分享國(guó)際分工與合作的利益，推動(dòng)世界經(jīng)濟(jì)順利發(fā)展。國(guó)際貨幣體系是國(guó)際經(jīng)濟(jì)關(guān)系發(fā)展的產(chǎn)物。它隨著世界經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展和國(guó)際貨幣金融關(guān)系的深化，不斷的調(diào)整和改革。
國(guó)際貨幣體系先后經(jīng)歷了金本位制、金匯兌本位制、布雷頓森林體系和牙買加體系。國(guó)際貨幣體系改革的歷程，在一定程度上可以說(shuō)就是國(guó)際儲(chǔ)備貨幣不斷演進(jìn)、發(fā)展的過(guò)程。國(guó)際貨幣體系改革的核心是國(guó)際儲(chǔ)備貨幣的選擇。“特里芬難題”(Triffin Dilemma)是國(guó)際金融專家羅伯特·特里芬（Robert·Triffin）20世紀(jì)50年代末提出的。他認(rèn)為，以一國(guó)貨幣作為國(guó)際清償手段和儲(chǔ)備資產(chǎn)的國(guó)際貨幣體系具有難以解決的內(nèi)在矛盾：其它國(guó)家需要通過(guò)對(duì)該國(guó)國(guó)際貿(mào)易逆差買入該國(guó)貨幣，增加本國(guó)的國(guó)際儲(chǔ)備 (即國(guó)際清償能力)，這必將造成該國(guó)逆差、貨幣信用下降，動(dòng)搖該國(guó)貨幣作為國(guó)際儲(chǔ)備資產(chǎn)的基礎(chǔ)；反之，該國(guó)若要維持本國(guó)國(guó)際收支平衡、穩(wěn)定幣值，其它國(guó)家國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模又將受到限制，導(dǎo)致其國(guó)際清償能力不足，影響到國(guó)際貿(mào)易與世界經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。以單一貨幣作為國(guó)際結(jié)算和儲(chǔ)備貨幣的貨幣體系面臨清償能力和貨幣信用的兩難選擇。
二、特里芬難題與美國(guó)次貸危機(jī)的爆發(fā)
特里芬難題是針對(duì)布雷頓森林體系提出的，但它同樣揭示了牙買加體系下隱含的內(nèi)在矛盾，解釋了以“次貸危機(jī)”為導(dǎo)火索的本次金融危機(jī)的爆發(fā)與蔓延。牙買加體系的一個(gè)特點(diǎn)是國(guó)際儲(chǔ)備呈現(xiàn)出多元化的趨勢(shì)，但就目前情況而言，美元在各國(guó)的儲(chǔ)備中所占份額仍是最高的。其他國(guó)家儲(chǔ)備美元數(shù)量越多，美國(guó)對(duì)外的負(fù)債或赤字就越大。國(guó)際市場(chǎng)上美元流動(dòng)性過(guò)剩。同時(shí)，為了彌補(bǔ)財(cái)政赤字、刺激本國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施擴(kuò)張性貨幣政策，2001年1月到2003年6月連續(xù)13次降低聯(lián)邦基金利率，擴(kuò)大貨幣供應(yīng)量。貨幣的擴(kuò)張和低利率的環(huán)境降低了借貸成本，促使購(gòu)房者數(shù)量大量增加。眾多投資者投資于房地產(chǎn)市場(chǎng)，導(dǎo)致了房?jī)r(jià)連續(xù)上升。標(biāo)準(zhǔn)普爾公司（Standardandpoors）的有關(guān)數(shù)據(jù)顯示，從2000年1月到2006年6月，美國(guó)前10大城市(1O-citycomposite，CSXR)房?jī)r(jià)指數(shù)從100上升到226，上漲了約l26％，在歷次上升周期中漲幅最大。高房?jī)r(jià)帶來(lái)了高收益，吸引了大量投資者購(gòu)入房屋以期升值。這些購(gòu)房者的購(gòu)房目的不是個(gè)人居住，而是為了出租或出售。房?jī)r(jià)的大幅上漲和購(gòu)房投資構(gòu)成了交互性推動(dòng)。過(guò)度的擴(kuò)張性貨幣政策導(dǎo)致了通貨膨脹，資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)泡沫。
美元在國(guó)際市場(chǎng)上的流動(dòng)性過(guò)剩及其自身的通貨膨脹，最終導(dǎo)致了美元的貶值和國(guó)際地位的下降。為了維護(hù)美元匯率的穩(wěn)定，保持其在國(guó)際貨幣體系中的主導(dǎo)地位，美聯(lián)儲(chǔ)轉(zhuǎn)而采取緊縮性貨幣政策，自2004年6月連續(xù)17次提高聯(lián)邦基金利率，試圖回收美元流動(dòng)性。隨著聯(lián)邦基金利率的不斷上調(diào)，房屋貸款利率也不斷升高，到2007年已達(dá)6.7％。還款利率上升，還款支出大幅增加，加重了貸款購(gòu)房者的還款負(fù)擔(dān)。由于次級(jí)貸款還款人還款能力有限，還款違約開(kāi)始增加，到期未付率自2006年二季度起的11%升至2008年一季度的l9％。貸款利率上升，同時(shí)也導(dǎo)致購(gòu)房者大幅減少，房地產(chǎn)市場(chǎng)開(kāi)始降溫。2006年，美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)下行趨勢(shì)。2006年6月到2008年7月，房?jī)r(jià)指數(shù)從226下降到l78，下降了約21％。房貸違約率的上升和房地產(chǎn)市場(chǎng)的低迷，對(duì)金融業(yè)和原材料市場(chǎng)、勞動(dòng)力市場(chǎng)形成了一系列沖擊。美聯(lián)儲(chǔ)在回收流動(dòng)性的同時(shí)，擠破了資產(chǎn)泡沫，最終引發(fā)了全球性的金融危機(jī)。
事實(shí)證明，依靠單一主權(quán)國(guó)家貨幣來(lái)充當(dāng)國(guó)際清償能力的貨幣體系必然會(huì)陷人“特里芬難題”，具有內(nèi)在的不可克服的矛盾。我們認(rèn)為，未來(lái)的國(guó)際貨幣體系的基礎(chǔ)貨幣，不是某一個(gè)中心國(guó)家的貨幣，而更應(yīng)當(dāng)是多個(gè)國(guó)家的貨幣所組成的“一籃子”貨幣，是一種“超主權(quán)”儲(chǔ)備貨幣。
三、特別提款權(quán)作儲(chǔ)備貨幣是國(guó)際貨幣體系改革的方向
特別提款權(quán)自1970年1月正式開(kāi)始發(fā)行以來(lái)，定值方式經(jīng)過(guò)了一系列的演變。最初，定值為0.888671克純金，即當(dāng)時(shí)1美元的價(jià)值。1973年布雷頓森林體系崩潰后，特別提款權(quán)開(kāi)始以一籃子貨幣定值，籃子貨幣的組成是過(guò)去5年它們?cè)趪?guó)際貿(mào)易和金融體系中相對(duì)重要性的反映。1980年起，特別提款權(quán)根據(jù)1975年到1979年世界最大的五個(gè)商品和勞務(wù)出口國(guó)的貨幣定值，并規(guī)定每五年調(diào)整一次。目前，特別提款權(quán)的構(gòu)成是2006年確定的，籃子貨幣計(jì)價(jià)資產(chǎn)是44％的美元、34％的歐元、日元與英鎊各11％。特別提款權(quán)具有天然的“一籃子”貨幣的性質(zhì)，而這正是今后國(guó)際儲(chǔ)備貨幣的改革方向。
特別提款權(quán)做國(guó)際儲(chǔ)備貨幣具有天然的優(yōu)勢(shì)，但就其本質(zhì)而言是一種信用資產(chǎn)，要成為主要的國(guó)際儲(chǔ)備資產(chǎn)還需要進(jìn)一步完善。
首先，拓展特別提款權(quán)的使用范圍。完善特別提款權(quán)的貨幣功能使之成為能直接對(duì)外支付的交易媒介。一是減少、取消限制特別提款權(quán)使用和交易的規(guī)定；二是增強(qiáng)特別提款權(quán)的流動(dòng)性，允許官方部門和私人部門之間相互轉(zhuǎn)讓特別提款權(quán)，鼓勵(lì)私人部門持有和使用特別提款權(quán)，消除流通障礙。特別提款權(quán)只有能夠在世界貿(mào)易中自由廣泛使用，才能逐步發(fā)展為國(guó)際貨幣，其價(jià)值才能由市場(chǎng)來(lái)決定，國(guó)際貨幣基金組織也才能逐步具有世界性中央銀行的職能。
其次，提升國(guó)際貨幣基金組織的權(quán)威性。二戰(zhàn)以后美國(guó)一直在國(guó)貨幣體系中處于主導(dǎo)地位。盡管19世紀(jì)60年代起美國(guó)開(kāi)始逐漸衰落，但其在國(guó)際貨幣體系中的地位沒(méi)有發(fā)生根本性的變化。特別提款權(quán)的推行和擴(kuò)大使用，會(huì)在根本上動(dòng)搖美國(guó)在國(guó)際貨幣體系中的主導(dǎo)地位。因此特別提款權(quán)作用的進(jìn)一步擴(kuò)大，意味著各國(guó)，特別是美國(guó)，放棄部分貨幣主權(quán)。這需要有相關(guān)國(guó)家的支持與合作，也同樣依賴于國(guó)際貨幣基金組織作為世界性中央銀行權(quán)威地位的確立。
第三，增加發(fā)展中國(guó)家特別提款權(quán)份額。對(duì)于國(guó)際儲(chǔ)備貨幣的發(fā)行國(guó)家而言，其持有的國(guó)際儲(chǔ)備除了特別提款權(quán)和黃金之外，還有包括其本國(guó)貨幣，儲(chǔ)備充足。其它國(guó)家，特別是發(fā)展中國(guó)家，國(guó)際儲(chǔ)備則相對(duì)緊缺。增加發(fā)展中國(guó)家特別提款權(quán)份額，有利于增強(qiáng)其國(guó)際購(gòu)買力、提高其籌資能力。這對(duì)于預(yù)防債務(wù)危機(jī)，促進(jìn)國(guó)際貿(mào)易、深化國(guó)際分工，以及穩(wěn)定國(guó)際金融局勢(shì)都有著長(zhǎng)遠(yuǎn)意義。
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【關(guān)鍵詞】影子銀行 作用機(jī)制 啟示
2008年金融危機(jī)的爆發(fā)，使得借此浮出水面的影子銀行這一新概念受到越來(lái)越多的關(guān)注。影子銀行不僅被認(rèn)為是造成08年全球金融危機(jī)的重要原因，而且在歐債危機(jī)中也扮演了重要角色。除了表面上對(duì)流動(dòng)性的影響，在金融市場(chǎng)高度發(fā)展背景下滋生的影子銀行更是通過(guò)隱藏于背后的信用創(chuàng)造機(jī)制發(fā)揮著作用。因此，關(guān)注作用機(jī)制不僅有利于更好的了解影子銀行的作用過(guò)程，而且對(duì)于有的放矢的制定相關(guān)政策也具有重要的參考價(jià)值。
我國(guó)的影子銀行從出現(xiàn)開(kāi)始就不同于歐美發(fā)達(dá)國(guó)家，具有獨(dú)特的信貸影響機(jī)制，并且隨著規(guī)模的不斷擴(kuò)大亟待規(guī)范。在2013年的G20峰會(huì)上，中國(guó)副財(cái)長(zhǎng)朱光耀明確表示，我國(guó)應(yīng)加緊治理影子銀行及地方融資平臺(tái)。①明晰影子銀行的作用機(jī)制，對(duì)規(guī)范影子銀行的發(fā)展具有重要作用。
一、影子銀行概述
美國(guó)太平洋投資管理公司執(zhí)行董事保羅·麥考利于2007年創(chuàng)造性的提出“影子銀行體系”概念，即“有銀行之實(shí)但卻無(wú)銀行之名的種類繁雜的各類銀行以外的機(jī)構(gòu)”。②魯賓尼教授隨后對(duì)影子銀行概念進(jìn)行完善。蓋特納提出了“平行銀行系統(tǒng)”概念。國(guó)際貨幣基金組織提出“準(zhǔn)銀行”概念。這些都是影子銀行的別稱。美國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)金融穩(wěn)定委員會(huì)（FSB）對(duì)影子銀行的定義是：“任何在正規(guī)銀行體系之外的信用中介機(jī)構(gòu)和信用中介活動(dòng)”。③
隨著研究和認(rèn)識(shí)的不斷加深，影子銀行已不單指金融機(jī)構(gòu)，其外延還包括類似于傳統(tǒng)銀行的理財(cái)部門或者金融工具。而銀監(jiān)會(huì)則將銀行理財(cái)產(chǎn)品、信托公司業(yè)務(wù)、金融租賃業(yè)務(wù)排除出“影子銀行”之列，④對(duì)我國(guó)的影子銀行做出區(qū)分。
關(guān)于影子銀行作用的問(wèn)題，國(guó)內(nèi)外學(xué)者都有很多研究。
Pozsar等對(duì)影子銀行實(shí)現(xiàn)信用中介職能的七個(gè)步驟進(jìn)行了剖析。[1]Shin強(qiáng)調(diào)影子銀行的外部融資能擴(kuò)張傳統(tǒng)銀行信貸。[2]Gorton和Metrick說(shuō)明以回購(gòu)協(xié)議運(yùn)行為中心的影子銀行體系的信用創(chuàng)造機(jī)制，高度抽象其貨幣供給機(jī)制。[3]
易憲容認(rèn)為影子銀行是信用擴(kuò)張的工具。[4]李波和武戈對(duì)影子銀行的信用創(chuàng)造過(guò)程進(jìn)行模型分析，說(shuō)明其乘數(shù)效應(yīng)，高杠桿性和金融風(fēng)險(xiǎn)。[5]陳劍、張曉龍和李向前等研究表明影子銀行在短期內(nèi)可促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。[6]蔣冠和霍強(qiáng)從宏觀審慎監(jiān)管和微觀資產(chǎn)優(yōu)化視角，研究了影子銀行對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展、金融安全和政策傳導(dǎo)的影響。[7]
二、影子銀行作用機(jī)制
影子銀行是與商業(yè)銀行一樣，在借款人與儲(chǔ)蓄者之間建立聯(lián)系，并且發(fā)揮著融資功能的金融中介。既滿足借款方融資需求，有效提高社會(huì)閑散資金的使用效率，又滿足儲(chǔ)蓄方理財(cái)需求，獲得收益。
但與傳統(tǒng)的商業(yè)銀行不同，影子銀行并非采用“吸收存款-發(fā)放貸款”的融資模式，而是以“發(fā)起-分銷”為主導(dǎo)的融資模式。影子銀行以商業(yè)銀行的貸款信用創(chuàng)造為基礎(chǔ)，用資產(chǎn)證券化和擔(dān)保對(duì)銀行貸款期限、流動(dòng)性和信用進(jìn)行轉(zhuǎn)化并將其分銷。這種新型的債務(wù)融資方式將銀行的傳統(tǒng)信貸關(guān)系隱藏起來(lái)，以證券化關(guān)系取而代之，將傳統(tǒng)的市場(chǎng)流動(dòng)性轉(zhuǎn)為銀行流動(dòng)性。⑤證券化的具體操作方法首先是商業(yè)銀行將貸款提供給信用程度不高的借款人，然后把這種次級(jí)貸款出售給投資銀行，由其打包并包裝成金融衍生品，由于證券化的結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品被設(shè)計(jì)的很復(fù)雜，只能憑借良好的信用評(píng)級(jí)提高可信度來(lái)吸引投資者。影子銀行對(duì)打包貸款的批量需求直接刺激了商業(yè)銀行次級(jí)貸款金額的不斷增加，打包的資金規(guī)模越來(lái)越大，為提高收益規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，證券化過(guò)程也變得越來(lái)越復(fù)雜。這種模式的不斷重復(fù)，最終導(dǎo)致非常高的杠桿率，間接擴(kuò)大了商業(yè)銀行的信用創(chuàng)造能力。
一般情況下，商業(yè)銀行的貸款規(guī)模和結(jié)構(gòu)是受到控制的。影子銀行將商業(yè)銀行的信貸金額移出資產(chǎn)負(fù)債表，使其成為銀行表外業(yè)務(wù)，從而少受甚至不受信貸規(guī)模投向及資本金的監(jiān)管。但影子銀行不直接吸收存款，只能通過(guò)負(fù)債方式購(gòu)買商業(yè)銀行的貸款資產(chǎn)。然后，利用貨幣市場(chǎng)基金、對(duì)沖基金或其他機(jī)構(gòu)投資者資金以及投資銀行、資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)等管道，在貨幣市場(chǎng)通過(guò)回購(gòu)協(xié)議等工具融資，以此為基礎(chǔ)發(fā)行資產(chǎn)支持證券或其衍生品，這種高度負(fù)債的方式就是影子銀行獨(dú)立的貨幣供給機(jī)制。[8]影子銀行的證券化金融產(chǎn)品在回購(gòu)市場(chǎng)上進(jìn)行流動(dòng)性的轉(zhuǎn)換，使其在某種程度上具有類似于貨幣的特征，可隨時(shí)通過(guò)交易變成現(xiàn)金。[9]
影子銀行與傳統(tǒng)商業(yè)銀行相比，更多的是創(chuàng)造流動(dòng)性。流動(dòng)性作為可以快速變現(xiàn)的資產(chǎn)，既能隨時(shí)成為貨幣存量，也隨時(shí)可能收縮枯竭。在流動(dòng)性出現(xiàn)危機(jī)時(shí)，由于缺乏中央銀行充當(dāng)最后貸款人，影子銀行體系一旦出現(xiàn)崩潰將后患無(wú)窮，比商業(yè)銀行破產(chǎn)更為嚴(yán)重。但是影子銀行不需繳納存款保險(xiǎn)金，不必滿足資本充足率要求，不用受制于監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，因此其不僅具備信用創(chuàng)造能力，而且與商業(yè)銀行相比更具競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。
三、我國(guó)影子銀行現(xiàn)狀
影子銀行在我國(guó)的產(chǎn)生和發(fā)展壯大，主要是在中央銀行信貸額度管制和宏觀經(jīng)濟(jì)放緩的背景下出現(xiàn)的。⑥融資方、投資方及中介三方面需求旺盛，可信貸資源無(wú)法借助傳統(tǒng)的銀行中介均衡分配，導(dǎo)致資金供求雙方只有借助“影子銀行”方式建立聯(lián)系。
我國(guó)影子銀行的運(yùn)行模式與發(fā)達(dá)國(guó)家相比簡(jiǎn)單的多。信貸資金主要分為兩種，銀行內(nèi)部少受或者不受監(jiān)管的準(zhǔn)信貸活動(dòng)和民間金融活動(dòng)。表外業(yè)務(wù)是銀行體系中最有代表性的影子銀行業(yè)務(wù)，而民間借貸則是構(gòu)成民間金融活動(dòng)的主要部分。⑦此外，我國(guó)影子銀行杠桿倍數(shù)較小，衍生品市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，目前沒(méi)有實(shí)質(zhì)性的證券化過(guò)程，并且與歐美國(guó)家影子銀行的金融脫媒相比，和傳統(tǒng)銀行屬于互補(bǔ)合作關(guān)系，金融市場(chǎng)自由化程度不高，政府管制依然存在，理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)較高且易出現(xiàn)信用違約，資產(chǎn)質(zhì)量有待提高。雖然具有證券化特征的銀信合作理財(cái)產(chǎn)品已經(jīng)被歸入商業(yè)銀行表內(nèi)業(yè)務(wù)進(jìn)行監(jiān)管，但中國(guó)影子銀行的潛在風(fēng)險(xiǎn)依然很大。
四、對(duì)規(guī)范我國(guó)影子銀行發(fā)展的啟示
隨著中國(guó)影子銀行規(guī)模的不斷壯大，適當(dāng)?shù)囊?guī)范和引導(dǎo)是非常必要的。第一是要推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革，即使是銀行表內(nèi)資產(chǎn)也可以充分得到使用，從根源控制影子銀行體系擴(kuò)張。第二，由于我國(guó)商業(yè)銀行與影子銀行聯(lián)系緊密，應(yīng)從規(guī)范商業(yè)銀行的經(jīng)營(yíng)著手，疏理好融資渠道。第三，由于影子銀行運(yùn)作易導(dǎo)致金融市場(chǎng)不穩(wěn)定，所以應(yīng)完善金融市場(chǎng)，為金融創(chuàng)新提供良好的信用基礎(chǔ)。第四，由于影子銀行的作用機(jī)制創(chuàng)造了信用，這影響了貨幣政策的實(shí)施效果，所以要尋找更完善的貨幣政策工具和指標(biāo)進(jìn)行管理調(diào)控。第五，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)該采取有效措施加強(qiáng)監(jiān)管，做好信息披露以提高透明度，防范影子銀行的潛在風(fēng)險(xiǎn)。
注釋
①2013年9月5日，朱光耀就G20峰會(huì)熱點(diǎn)議題回答記者提問(wèn)。
②The Shadow Banking System and Hyman Minsky’s Economic Jouney，The Resarch Foundation of CFA Institute 2009.
③FSB，2011.Shadow Banking：Scoping the Issues[R].April，12.
④銀監(jiān)會(huì)《中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)2012年報(bào)》。
⑤易憲容，王國(guó)剛.美國(guó)次貸危機(jī)的流動(dòng)性傳導(dǎo)機(jī)制的金融分析[J]，金融研究，2010（5）。
⑥根據(jù)2013年9月9日《國(guó)際先驅(qū)導(dǎo)報(bào)》報(bào)道《“影子銀行”不是什么壞小孩》一文整理。
⑦2011年12月21日《國(guó)際金融報(bào)》第05版觀察評(píng)論：影子銀行不會(huì)崩潰瓦解。
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關(guān)鍵詞：商業(yè)銀行；互聯(lián)網(wǎng)金融；應(yīng)對(duì)措施
中圖分類號(hào)：F832 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1673-291X（2016）21-0080-02
引言
2015年3月，總理在《政府工作報(bào)告》中首次提出“互聯(lián)網(wǎng)+”行動(dòng)計(jì)劃，明確列出了有關(guān)互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展規(guī)劃，互聯(lián)網(wǎng)金融正從金融服務(wù)體系的完善者逐步過(guò)渡為金融體系的參與者和合作者。“互聯(lián)網(wǎng)+”是從工業(yè)時(shí)代的創(chuàng)新1.0到信息時(shí)代、知識(shí)社會(huì)的創(chuàng)新2.0下的互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展的新業(yè)態(tài)，指以互聯(lián)網(wǎng)為主，包括移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)、云計(jì)算、大數(shù)據(jù)技術(shù)等一整套信息技術(shù)在經(jīng)濟(jì)、社會(huì)各個(gè)領(lǐng)域的擴(kuò)散，本質(zhì)在于傳統(tǒng)行業(yè)的數(shù)據(jù)化和在線化。互聯(lián)網(wǎng)金融是“互聯(lián)網(wǎng)+”實(shí)際運(yùn)用的一種形式，憑借其快捷便利、準(zhǔn)入門檻低等優(yōu)勢(shì)迅速崛起，使大眾擁有更加多元化的投資融資方式，無(wú)抵押貸款、第三方支付、P2P網(wǎng)絡(luò)貸款、眾籌融資等多種商業(yè)模式不斷發(fā)展完善。
一、我國(guó)互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展現(xiàn)狀
互聯(lián)網(wǎng)金融是指利用互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)和信息通信技術(shù)等一系列現(xiàn)代科學(xué)信息技術(shù)實(shí)現(xiàn)資金融通、支付和信息中介等業(yè)務(wù)的新型金融模式。互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)生的原因可以從供給與需求兩個(gè)方面闡述。需求方面，由于傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)高門檻高手續(xù)費(fèi)，導(dǎo)致了處于長(zhǎng)尾理論尾巴上的有資金需求的中小企業(yè)或中低收入者長(zhǎng)期被排斥在商業(yè)銀行信貸業(yè)務(wù)之外，而新興的互聯(lián)網(wǎng)金融因其方便快捷、透明度高、成本低，恰好滿足了中小理財(cái)投資者的需求。供給方面，信息通訊技術(shù)、大數(shù)據(jù)、云計(jì)算的迅速發(fā)展，刺激了互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)和金融功能的有機(jī)結(jié)合，提高了金融效率，豐富了金融生態(tài)。
當(dāng)前我國(guó)互聯(lián)網(wǎng)金融主要有以下六種商業(yè)運(yùn)作模式：一是第三方支付，目前常見(jiàn)的第三方支付有中國(guó)銀聯(lián)、支付寶，財(cái)付通、快錢支付、易寶支付、拉卡拉等。二是眾籌，主要有京東眾籌、眾籌網(wǎng)、點(diǎn)名時(shí)間等，據(jù)國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)研究資料顯示，從平臺(tái)的影響力和可靠度方面排名，眾籌網(wǎng)綜合第一，京東眾籌位列第二。三是P2P網(wǎng)貸，常見(jiàn)P2P平臺(tái)有陸金所、拍拍貸、人人貸、宜信等。四是大金融數(shù)據(jù)，主要有兩類，以阿里小額信貸為典型代表的平臺(tái)模式和京東金融為代表的供應(yīng)鏈金融模式。五是信息化金融機(jī)構(gòu)，主要有三類，分別是以“融E購(gòu)”為代表的金融電商模式、以網(wǎng)上銀行為代表的傳統(tǒng)金融業(yè)務(wù)電子化模式和以互聯(lián)網(wǎng)為基礎(chǔ)的創(chuàng)新金融服務(wù)模式。六是互聯(lián)網(wǎng)金融門戶，常見(jiàn)的有網(wǎng)貸之家、融360、91金融超市、大童網(wǎng)、安貸客等。
二、互聯(lián)網(wǎng)金融對(duì)商業(yè)銀行傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的影響
（一）對(duì)存款業(yè)務(wù)的影響
存款業(yè)務(wù)是商業(yè)銀行傳統(tǒng)業(yè)務(wù)中的基礎(chǔ)業(yè)務(wù)，是銀行的重要資金來(lái)源途徑。互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)的范圍逐步擴(kuò)大，本質(zhì)上具有商業(yè)銀行存款方面的特點(diǎn)，因而對(duì)商業(yè)銀行存款業(yè)務(wù)造成極大的沖擊。互聯(lián)網(wǎng)基金因其明顯高于商業(yè)銀行存款業(yè)務(wù)的收益率，吸引了大量商業(yè)銀行儲(chǔ)戶的閑置資金，從而對(duì)商業(yè)銀行的儲(chǔ)蓄存款形成分流。以余額寶為例，2013年6月上線，是目前規(guī)模最大的貨幣基金。2014年余額寶七日年化收益率一度高達(dá)6.76%，最近也一直維持在2.4%左右，遠(yuǎn)高于銀行活期儲(chǔ)蓄。
（二）對(duì)貸款業(yè)務(wù)的影響
商業(yè)銀行傳統(tǒng)的信貸業(yè)務(wù)具有復(fù)雜的征信體系、煩瑣的審批過(guò)程和較高的手續(xù)費(fèi)用，這也會(huì)導(dǎo)致信用記錄不完備的小微企業(yè)獲取貸款十分困難。互聯(lián)網(wǎng)信貸模式則利用海量的大數(shù)據(jù)資源細(xì)分目標(biāo)客戶，分析客戶貸款需求和還款能力，提供多元化的金融服務(wù)。互聯(lián)網(wǎng)融資的出現(xiàn)分流了對(duì)商業(yè)銀行融資服務(wù)的需求，給商業(yè)銀行的傳統(tǒng)信貸業(yè)務(wù)帶來(lái)一定的挑戰(zhàn)。互聯(lián)網(wǎng)融資包含三種主要模式：P2P網(wǎng)貸、眾籌融資和電商小貸。以中低端理財(cái)市場(chǎng)為主要業(yè)務(wù)目標(biāo)的P2P網(wǎng)貸公司，不受資本充足率和杠桿率的要求，低門檻，低成本，很大程度上緩解了中小企業(yè)融資難問(wèn)題。近三年來(lái)，網(wǎng)貸運(yùn)營(yíng)平臺(tái)數(shù)量增長(zhǎng)迅速，從2013年的800家上漲到2015年的2 595家，網(wǎng)貸成交量自2013年的1 058億上漲到2015年的9 823億元，增長(zhǎng)幅度高達(dá)828.45%。隨著互聯(lián)網(wǎng)信息技術(shù)的不斷完善，互聯(lián)網(wǎng)金融的影響力將會(huì)進(jìn)一步增強(qiáng)，對(duì)商業(yè)銀行貸款業(yè)務(wù)的沖擊也一定會(huì)不斷加大。
（三）對(duì)中間業(yè)務(wù)的影響
商業(yè)銀行中間業(yè)務(wù)主要包括支付結(jié)算、銀行卡、、擔(dān)保、承諾、交易、咨詢等。互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新，金融市場(chǎng)化改革，使得商業(yè)銀行存貸利差縮小，從而更加重視中間業(yè)務(wù)的盈利性，但第三方支付的發(fā)展，打破了商業(yè)銀行中間業(yè)務(wù)的壟斷格局。互聯(lián)網(wǎng)金融模式下，第三方支付被廣泛采用，因其價(jià)格較低，操作便捷，很容易被消費(fèi)者接受，中間業(yè)務(wù)有被替代的可能性。在支付結(jié)算業(yè)務(wù)方面，如支付寶、財(cái)付通等既可為個(gè)人客戶提供信用卡免費(fèi)跨行還款等資金支付服務(wù)，也可為企業(yè)客戶提供大額收付款、一對(duì)多批量付款等資金結(jié)算服務(wù)。作為國(guó)內(nèi)最大的第三方支付平臺(tái)，支付寶的支付結(jié)算功能涉及網(wǎng)絡(luò)支付、轉(zhuǎn)賬、手機(jī)充值、水電煤繳費(fèi)等多個(gè)領(lǐng)域。
三、商業(yè)銀行與互聯(lián)網(wǎng)金融的優(yōu)勢(shì)分析對(duì)比
（一）商業(yè)銀行的優(yōu)勢(shì)
1.資金和客戶資源豐富。傳統(tǒng)商業(yè)銀行依靠幾十年來(lái)的穩(wěn)健運(yùn)營(yíng)，已經(jīng)積累了大量的優(yōu)質(zhì)客戶資源，對(duì)其順利開(kāi)展業(yè)務(wù)起到了基礎(chǔ)性作用，這是近幾年新興的互聯(lián)網(wǎng)金融一時(shí)無(wú)法超越的。盡管互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展速度加快，但是自身經(jīng)濟(jì)資本實(shí)力依然無(wú)法與商業(yè)銀行相抗衡。
2.風(fēng)險(xiǎn)管理體系健全。商業(yè)銀行擁有更專業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)控制管理體系和信用風(fēng)險(xiǎn)管理經(jīng)驗(yàn)，切實(shí)履行著穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)的理念，確保了客戶資金安全性，比互聯(lián)網(wǎng)金融具有更好的風(fēng)險(xiǎn)控制管理方面的優(yōu)勢(shì)。互聯(lián)網(wǎng)金融目前的發(fā)展仍缺乏規(guī)范性和自控力，例如P2P跑路的事件屢見(jiàn)不鮮，整體的風(fēng)險(xiǎn)水平較高，資金安全保障不完善，一旦出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)違約可能性極大。
（二）互聯(lián)網(wǎng)金融的優(yōu)勢(shì)
1.滿足中小企業(yè)的融資需求。商業(yè)銀行傳統(tǒng)主流業(yè)務(wù)往往需要較高的信用水平和較高的交易費(fèi)用，重心放在需求曲線的頭部，即資金力量雄厚的大企業(yè)上，因而中小企業(yè)難以及時(shí)獲得所需的資金和服務(wù)。而互聯(lián)網(wǎng)金融依托互聯(lián)網(wǎng)信息技術(shù)與大數(shù)據(jù)搜索技術(shù)，成本較低，效率較高，整合跨地域的分散資源，能滿足中小企業(yè)和中低收入者的金融需求，實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)尾效應(yīng)和資源的有效配置。
2.信息處理分析能力高效。互聯(lián)網(wǎng)金融借助云計(jì)算、大數(shù)據(jù)技術(shù)，記錄和分析客戶消費(fèi)與商戶經(jīng)營(yíng)的數(shù)據(jù)信息，掌握了客戶的消費(fèi)意愿、財(cái)產(chǎn)狀況、信用水平和還款能力，獲取了一些個(gè)人或機(jī)構(gòu)沒(méi)有完全披露的信息。而這一信息采集和分析過(guò)程，又在互聯(lián)網(wǎng)上完成，發(fā)揮了大數(shù)據(jù)強(qiáng)大的整合分析能力，從而省去了不必要的中間環(huán)節(jié)，大大提高了信息處理效率，降低了資金成本，這是傳統(tǒng)商業(yè)銀行無(wú)法高效低廉實(shí)現(xiàn)的。
四、我國(guó)商業(yè)銀行應(yīng)對(duì)的措施建議
（一）加強(qiáng)與互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的合作
互聯(lián)網(wǎng)金融和商業(yè)銀行各具有不同的優(yōu)勢(shì)和資源，商業(yè)銀行想要得到長(zhǎng)足發(fā)展，下一步就需要與互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)加強(qiáng)合作，借鑒互聯(lián)網(wǎng)金融成功發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)，將互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)同傳統(tǒng)金融業(yè)務(wù)相結(jié)合，全面提升金融服務(wù)的水平和質(zhì)量，調(diào)整商業(yè)銀行的服務(wù)理念和服務(wù)方式，提高客戶黏度和忠誠(chéng)度，突破發(fā)展瓶頸。如百度與中國(guó)銀行、中信銀行等多家商業(yè)銀行開(kāi)展合作，涉及聯(lián)名信用卡、電子商務(wù)平臺(tái)、大數(shù)據(jù)、金融支付等多個(gè)領(lǐng)域，這是銀行與互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)深度合作的典例，較好地整合了雙方資源。
（二）加大產(chǎn)品創(chuàng)新力度
互聯(lián)網(wǎng)金融通過(guò)獲取的客戶需求信息提供差異化的金融產(chǎn)品，自身得以快速發(fā)展的同時(shí)弱化了商業(yè)銀行原有的代銷產(chǎn)品經(jīng)營(yíng)模式。銀行若想要在扭轉(zhuǎn)因互聯(lián)網(wǎng)金融導(dǎo)致的客戶大量流失的局面，就需要依據(jù)客戶的需求與體驗(yàn)感受開(kāi)發(fā)特色化、個(gè)性化的金融產(chǎn)品。商業(yè)銀行可通過(guò)細(xì)分市場(chǎng)，構(gòu)建客戶相關(guān)行為數(shù)據(jù)庫(kù)，為客戶提供定制化、高度專業(yè)化的金融服務(wù)及產(chǎn)品，提升客戶體驗(yàn)。同時(shí)，開(kāi)展網(wǎng)絡(luò)營(yíng)銷，通過(guò)應(yīng)用互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)降低成本費(fèi)用，保證利潤(rùn)來(lái)源。
（三）加強(qiáng)專業(yè)復(fù)合型人才的培育
互聯(lián)網(wǎng)金融和商業(yè)銀行的競(jìng)爭(zhēng)取決于人才的競(jìng)爭(zhēng)。在“互聯(lián)網(wǎng)+”時(shí)代下，商業(yè)銀行面對(duì)擁有高端人才的互聯(lián)網(wǎng)金融的沖擊，要積極轉(zhuǎn)變發(fā)展策略，進(jìn)行金融創(chuàng)新。在這方面，除了積極引進(jìn)具備金融營(yíng)銷知識(shí)與互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用技能的專業(yè)復(fù)合型人才外，在日常的經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，還要定期對(duì)銀行員工進(jìn)行專業(yè)知識(shí)和業(yè)務(wù)能力的培訓(xùn)，避免員工知識(shí)結(jié)構(gòu)單一化。只有培育出一支既懂銀行金融業(yè)務(wù)、又了解計(jì)算機(jī)信息技術(shù)的高素質(zhì)人才隊(duì)伍，商業(yè)銀行真正才能保持核心競(jìng)爭(zhēng)力。
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要研究投資銀行，首先必須先了解一下資本市場(chǎng)，因?yàn)橥顿Y銀行是伴隨資本市場(chǎng)的產(chǎn)生而產(chǎn)生發(fā)展的，沒(méi)有資本市場(chǎng)的不斷創(chuàng)新與發(fā)展，就不會(huì)又投資銀行業(yè)今天的輝煌。反過(guò)來(lái)理解，如果沒(méi)有廣大投資銀行家在資本市場(chǎng)上的精彩表演，國(guó)際資本市場(chǎng)也不會(huì)象今天這樣耀眼。
1.1資本市場(chǎng)的概念與分類
資本市場(chǎng)是金融市場(chǎng)的重要組成部分，作為與貨幣市場(chǎng)相對(duì)應(yīng)的概念，資本市場(chǎng)著眼于從長(zhǎng)期限上對(duì)融資活動(dòng)進(jìn)行劃分，它通常指的是由期限在1年以上的各種融資活動(dòng)組成的市場(chǎng)。是提供一種有效地將資金從儲(chǔ)蓄者（同時(shí)又是證券持有者）手中轉(zhuǎn)移到投資者（即企業(yè)或政府部門，它們同時(shí)又是證券發(fā)行者）手中的市場(chǎng)機(jī)制。在西方發(fā)達(dá)資本主義國(guó)家，資本市場(chǎng)的交易幾乎已經(jīng)覆蓋了全部金融市場(chǎng)。
我們可以將資本市場(chǎng)進(jìn)行分類。從宏觀上來(lái)分，資本市場(chǎng)可以分為儲(chǔ)蓄市場(chǎng)、證券市場(chǎng)（又可分為發(fā)行市場(chǎng)與交易市場(chǎng)）、長(zhǎng)期信貸市場(chǎng)、保險(xiǎn)市場(chǎng)、融資租賃市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、其他金融衍生品種市場(chǎng)等。其中證券市場(chǎng)與債券市場(chǎng)又形成了資本市場(chǎng)的核心。
1.2資本市場(chǎng)在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的重要作用
資本市場(chǎng)作為金融市場(chǎng)最重要的組成部分，在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)當(dāng)中發(fā)揮著不可替代的作用。
1.2.1資本市場(chǎng)能夠有效地行使資源配置功能
資本市場(chǎng)的首要功能就是資源配置。一個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)一般由四個(gè)部門組成，即企業(yè)、政府、家庭和國(guó)外部門。家庭部門一般來(lái)說(shuō)是收支盈余部門，企業(yè)和政府一般是收支差額部門。盈余部門一般要將其剩余資金進(jìn)行儲(chǔ)蓄，而收支差額部門要對(duì)盈余部門舉債，收支盈余部門將其剩余資金轉(zhuǎn)移到收支差額部門之中去（雷蒙得·W·戈德史密斯，1994）。在現(xiàn)代社會(huì)中，要完成這種轉(zhuǎn)化，曾經(jīng)有過(guò)兩種基本的資源配置方式：即由計(jì)劃經(jīng)濟(jì)性質(zhì)決定的中央計(jì)劃配置方式和由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)決定的資本市場(chǎng)配置方式。在發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，資本市場(chǎng)是長(zhǎng)期資金的主要配置形式，并且實(shí)踐證明效率是比較高的。
1.2.2資本市場(chǎng)還起到資本資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的功能
資本資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)功能是資本市場(chǎng)最重要的功能之一,資本市場(chǎng)也正是在這一功能的基礎(chǔ)上來(lái)指導(dǎo)增量資本資源的積累與存量資本資源的調(diào)整。風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)具體是指對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的價(jià)格確定，它所反映的是資本資產(chǎn)所帶來(lái)的預(yù)期收益與風(fēng)險(xiǎn)之間的一種函數(shù)關(guān)系，這正是現(xiàn)代資本市場(chǎng)理論的核心問(wèn)題。資本市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)功能在資本資源的積累和配置過(guò)程中都發(fā)揮著重要作用。
1.2.3資本市場(chǎng)還為資本資產(chǎn)的流動(dòng)提供服務(wù)
資本市場(chǎng)的另外一個(gè)功能就是提供資本資產(chǎn)的流動(dòng)。投資者在資本市場(chǎng)購(gòu)買了金融工具以后，在一定條件下也可以出售所持有的金融工具，這種出售的可能性或便利性，稱為資本市場(chǎng)的流動(dòng)。流動(dòng)性越高的資本市場(chǎng)，投資者的積極性就越高。流動(dòng)性的高低，往往成為檢驗(yàn)資本市場(chǎng)效率高低的一項(xiàng)重要指標(biāo)。
1.3資本市場(chǎng)的主體
資本市場(chǎng)的主體通常被稱為市場(chǎng)參與者,在發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)中,發(fā)行和購(gòu)買金融工具的市場(chǎng)參與者一般包括居民家庭、企業(yè)、中央政府及其、地方政府以及境外投資者.境外投資者一般包括國(guó)際機(jī)構(gòu)(如世界銀行、國(guó)際金融公司、亞洲發(fā)展銀行、國(guó)際貨幣基金組織等)、外國(guó)公司以及境外個(gè)人投資者。
參與資本市場(chǎng)的服務(wù)企業(yè)分為金融中介企業(yè)和非金融企業(yè)，其中金融中介機(jī)構(gòu)在資本市場(chǎng)的所有參與者中發(fā)揮著最重要的作用，。他們一般主要提供以下傳統(tǒng)金融服務(wù)：
1．金融中介功能。發(fā)行各種金融工具；
2．客戶進(jìn)行金融資產(chǎn)的交易；
3．自身進(jìn)行金融資產(chǎn)交易，為其客戶設(shè)計(jì)新類型的金融資產(chǎn)并將其銷售給其他資本參與者；
4．投資咨詢服務(wù)；
5．資產(chǎn)管理服務(wù)。
1.4中國(guó)的資本市場(chǎng)
1.4.1中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展?fàn)顩r
中國(guó)的資本市場(chǎng)形成經(jīng)歷了不太長(zhǎng)的時(shí)間，作為其標(biāo)志的中國(guó)證券市場(chǎng)是從1981年發(fā)行國(guó)庫(kù)券開(kāi)始的。后來(lái)，上海和深圳證券交易所的建立,標(biāo)志著證券交易體系開(kāi)始走向規(guī)范。1992年，成立了中國(guó)證監(jiān)會(huì)和中國(guó)證券委員會(huì)，相繼頒布了一批證券業(yè)方面的法律法規(guī).至此,中國(guó)資本市場(chǎng)才初具框架。
中國(guó)的證券市場(chǎng)體系經(jīng)過(guò)了10年的風(fēng)雨，在這10年中，中國(guó)的資本市場(chǎng)迅猛發(fā)展，為中國(guó)的改革和開(kāi)放起到的關(guān)鍵的作用。從證券市場(chǎng)來(lái)看，1991年上海和深圳證券交易所僅有上市公司14家，市價(jià)總值109.19億元。而到了2000年12月，投資者開(kāi)戶數(shù)目已經(jīng)達(dá)到5800多萬(wàn)戶，境內(nèi)上市公司有1200多家，累計(jì)籌集資金將近5000億元。另外，中國(guó)證券市場(chǎng)股票市值已達(dá)到4.6萬(wàn)億元。占GDP的比重從1991年的0.5%上升到51%。中國(guó)的資本市場(chǎng)已經(jīng)成為亞洲甚至世界新興市場(chǎng)中最活躍的市場(chǎng)之一。
1.4.2中國(guó)資本市場(chǎng)的不足
與國(guó)際上先期工業(yè)化以及新興工業(yè)化國(guó)家和地區(qū)的資本市場(chǎng)發(fā)展相比較，中國(guó)現(xiàn)行資本市場(chǎng)的發(fā)展?fàn)顩r仍然存在諸多不足之處與問(wèn)題。簡(jiǎn)而言之，主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：
首先，資本市場(chǎng)總量規(guī)模偏小，通過(guò)資本市場(chǎng)直接融資規(guī)模占全社會(huì)融資總量的大約1/10，而在世界上許多國(guó)家，國(guó)家的銀行償貸間接融資與通過(guò)資本市場(chǎng)直接融資比例大約為1：1。
另外，資本市場(chǎng)內(nèi)在結(jié)構(gòu)不盡合理。例如，在中國(guó)證券市場(chǎng)上，大部分市值是被不能流通的國(guó)家股、法人股而占據(jù)，國(guó)家股、法人股和流通股的比例大約為50%、30%、20%。流動(dòng)性作為資本市場(chǎng)的主要功能，大量的非流通股的存在，大大影響了資本市場(chǎng)的流動(dòng)和資源配置功能的發(fā)揮。
第三，中國(guó)資本市場(chǎng)的運(yùn)行機(jī)制不夠健全，運(yùn)行秩序不很規(guī)范。由于法律環(huán)境、制度、及人為因素的影響，中國(guó)的資本市場(chǎng)尤其證券市場(chǎng)發(fā)展一直處于不很規(guī)范的狀態(tài)，法律的不健全、制度的缺陷導(dǎo)致了諸如虛假財(cái)務(wù)報(bào)表，虛假上市、基金黑幕、大戶操縱股價(jià)等一系列違規(guī)現(xiàn)象出現(xiàn)；由于對(duì)上市公司的監(jiān)管力度不夠，導(dǎo)致部分上市公司只注重籌資而淡化經(jīng)營(yíng)、出現(xiàn)了一批垃圾股。由于市場(chǎng)的退出機(jī)制不完善，致使市場(chǎng)投機(jī)氣氛強(qiáng)烈，市場(chǎng)價(jià)格嚴(yán)重背離公司股票價(jià)值的情況比比皆是。
雖然中國(guó)資本市場(chǎng)存在以上缺陷，但是這些問(wèn)題總的來(lái)講是和中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展階段相適應(yīng)的，其他國(guó)家在發(fā)展初期或多或少都曾經(jīng)出現(xiàn)過(guò)這些問(wèn)題。中國(guó)的資本市場(chǎng)是發(fā)展中的資本市場(chǎng)，是新興的資本市場(chǎng)，其中蘊(yùn)涵著巨大的潛能，充滿著活力和生機(jī)。
二投資銀行理論概述
在全球經(jīng)濟(jì)迅猛發(fā)展的今天，資本市場(chǎng)作為金融市場(chǎng)的最重要的組成部分，發(fā)揮著越來(lái)越大的作用，而在國(guó)際資本市場(chǎng)的參與者當(dāng)中，投資銀行應(yīng)當(dāng)是最活躍、發(fā)展最迅速的。可以這樣講，沒(méi)有投資銀行的努力和創(chuàng)新就沒(méi)有國(guó)際資本市場(chǎng)今日的繁榮。
2.1投資銀行的定義
投資銀行這個(gè)名字其實(shí)名不副實(shí)，它主要從事同證券相關(guān)的業(yè)務(wù)但并不從事商業(yè)銀行業(yè)務(wù)。美國(guó)著名金融投資專家羅伯特·庫(kù)恩根據(jù)投資銀行業(yè)務(wù)的發(fā)展和趨勢(shì)曾經(jīng)對(duì)投資銀行下過(guò)如下四個(gè)定義：
（1）任何經(jīng)營(yíng)華爾街金融業(yè)務(wù)的銀行，都可以稱為投資銀行。這是對(duì)投資銀行的最廣義的定義，它不僅包括從事證券業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)，甚至還包括保險(xiǎn)公司和不動(dòng)產(chǎn)公司。
（2）只有經(jīng)營(yíng)一部分或全部資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)才是投資銀行。這是對(duì)投資銀行的第二廣義的定義。因此，證券包銷、公司資本金籌措、兼并與收購(gòu)，咨詢服務(wù)、基金管理、風(fēng)險(xiǎn)投資及證券私募發(fā)行等都應(yīng)當(dāng)屬于投資銀行業(yè)務(wù)。而不動(dòng)產(chǎn)經(jīng)紀(jì)、保險(xiǎn)、抵押等則不屬于投資銀行業(yè)務(wù)。
（3）更狹義的投資銀行業(yè)務(wù)的定義僅包括某些資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)，例如證券包銷，兼并收購(gòu)等，另外的資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)，例如基金管理、風(fēng)險(xiǎn)投資、風(fēng)險(xiǎn)管理和風(fēng)險(xiǎn)控制工具的創(chuàng)新等則應(yīng)該排除在外。
（4）最狹義也是最傳統(tǒng)的投資銀行的定義僅把在一級(jí)市場(chǎng)上承銷證券、募集資本和在二級(jí)市場(chǎng)上交易證券的金融機(jī)構(gòu)當(dāng)作是投資銀行。這一定義排除了當(dāng)前世界各國(guó)投資銀行所現(xiàn)實(shí)經(jīng)營(yíng)著的許多業(yè)務(wù)，因而顯然已經(jīng)不合時(shí)宜。
國(guó)際投資銀行界普遍認(rèn)為，以上第二個(gè)觀點(diǎn)最符合美國(guó)和現(xiàn)代世界投資銀行的現(xiàn)實(shí)狀況，目前是投資銀行的最佳定義。
2.2投資銀行業(yè)的發(fā)展簡(jiǎn)史
在國(guó)際投資銀行發(fā)展歷史當(dāng)中,英國(guó)和美國(guó)的投資銀行發(fā)展歷程是最具特點(diǎn)的,其他國(guó)家投資銀行的發(fā)展在很大程度上參照和模仿了它們模式，以下是歐美投資銀行業(yè)發(fā)展的簡(jiǎn)單回顧。
2.2.1歐洲商人銀行的發(fā)展
投資銀行萌芽于歐洲，其雛形可以追溯到15世紀(jì)歐洲的商人銀行。早在商業(yè)銀行發(fā)展以前，一些歐洲商人就開(kāi)始為他們自身和其他商人的短期債務(wù)進(jìn)行融資，這一般是通過(guò)承兌貿(mào)易商人們的匯票對(duì)貿(mào)易商進(jìn)行資金融通。由于這些金融業(yè)務(wù)是由商人提供的，因而這類銀行就被稱為商人銀行。
歐洲的工業(yè)革命，擴(kuò)大了商人銀行的業(yè)務(wù)范圍，包括幫助公司籌集股本金，進(jìn)行資產(chǎn)管理，協(xié)助公司融資，以及投資顧問(wèn)等。20世紀(jì)以后，商人銀行業(yè)務(wù)中的證券承銷、證券自營(yíng)、債券交易等業(yè)務(wù)的比重有所增大，而商人銀行積極參與證券市場(chǎng)業(yè)務(wù)還是近幾十年的事情。在歐洲的商人銀行業(yè)務(wù)中，英國(guó)是最發(fā)達(dá)的，它在世界上的地位僅次于美國(guó)，另外德國(guó)、瑞士等國(guó)的商人銀行也比較發(fā)達(dá)。
2.2.2美國(guó)投資銀行的發(fā)展
美國(guó)的投資銀行業(yè)發(fā)展的歷程并不很長(zhǎng)，但其發(fā)展的速度在全球是首屈一指的，近幾十年來(lái)，美國(guó)的投資銀行在全球一直處于霸主地位。研究全球的投資銀行業(yè)，最重要的就是研究美國(guó)的投資銀行，美國(guó)的投資銀行業(yè)始于19世紀(jì)，但它真正連貫的歷史應(yīng)當(dāng)從第一次世界大戰(zhàn)結(jié)束時(shí)開(kāi)始。
（1）《格拉斯－－斯蒂格爾法》以前的投資銀行。
1929年以前，美國(guó)政府規(guī)定發(fā)行新證券的公司必須有中介人，而銀行不能直接從事證券發(fā)行與承銷，這種業(yè)務(wù)只能通過(guò)銀行控股的證券業(yè)附屬機(jī)構(gòu)來(lái)進(jìn)行。這一時(shí)期，所有商業(yè)銀行和投資銀行都從事證券（主要是公司債券）業(yè)務(wù)，這一階段投資銀行的最大特點(diǎn)就是混業(yè)經(jīng)營(yíng)，投資銀行大多由商業(yè)銀行所控制。由于混業(yè)經(jīng)營(yíng)，商業(yè)銀行頻頻涉足于證券市場(chǎng)、參與證券投機(jī)，當(dāng)時(shí)證券市場(chǎng)出現(xiàn)了大量違法行為例如：虛售（WashSales）、壟斷（Corners）、大進(jìn)大出（Churning）、聯(lián)手操縱（Pools）等。這一切都為1929---1933的金融和經(jīng)濟(jì)危機(jī)埋下了禍根。
1929年到1933年爆發(fā)了世界歷史上空前的經(jīng)濟(jì)危機(jī)，紐約證券交易所的股票市值下跌了82.5%，從892億美元下跌到156億美元。美國(guó)的銀行界也受到了巨大沖擊，1930-1933年美國(guó)共有7763家銀行倒閉。
1933年美國(guó)國(guó)會(huì)通過(guò)了著名的《格林斯一斯蒂格爾法》。金融業(yè)分業(yè)經(jīng)營(yíng)模式被用法律條文加以規(guī)范，投資銀行和商業(yè)銀行開(kāi)始分業(yè)經(jīng)營(yíng)。許多大銀行將兩種業(yè)務(wù)分離開(kāi)來(lái)，成立了專門的投資銀行和商業(yè)銀行。例如，摩根銀行便分裂為摩根·斯坦利（MorganStanley）和J.P摩根。有些銀行則根據(jù)自身的情況選擇經(jīng)營(yíng)方向。例如，花旗銀行和美洲銀行成為專門的商業(yè)銀行，而所羅門兄弟公司（SolomonBrother）、美里爾·林奇（MerrillLynch）和高盛（Gold-manSachs）等則選擇了投資銀行業(yè)務(wù)。
（2）70年資銀行業(yè)務(wù)的拓寬。
在《格林斯一斯蒂格爾法》頒布以后,美國(guó)的投資銀行業(yè)走上了平穩(wěn)發(fā)展的道路。到1975年，美國(guó)政府取消了固定傭金制，各投資銀行為競(jìng)爭(zhēng)需要紛紛向客戶提供傭金低廉的經(jīng)紀(jì)人服務(wù)，并且創(chuàng)造出新的金融產(chǎn)品。這些金融產(chǎn)品中具有代表性的是利率期貨與期權(quán)交易。這些交易工具為投資銀行抵御市場(chǎng)不確定性沖擊提供了有力的保障。投資銀行掌握了回避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的新工具后，將其業(yè)務(wù)領(lǐng)域進(jìn)一步拓寬，如從事資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。這種業(yè)務(wù)使得抵押保證證券市場(chǎng)迅速崛起。
（3）80年代以后美國(guó)投資銀行發(fā)展
80年代美國(guó)為了放松對(duì)市場(chǎng)和機(jī)構(gòu)的管制，先后頒布了一系列法律和法規(guī)，如1980年頒布的《存款機(jī)構(gòu)放松管制機(jī)構(gòu)法》以及1989年頒布的《金融機(jī)構(gòu)重組、復(fù)興和強(qiáng)化法》,1983年實(shí)施了"證券交易委員會(huì)415條款"（SECRule415），這些對(duì)投資銀行業(yè)產(chǎn)生了極為深遠(yuǎn)的影響，使美國(guó)投資銀行業(yè)在80--90年代取得了長(zhǎng)足的進(jìn)步，產(chǎn)生了大量金融創(chuàng)新產(chǎn)品。80年代初的經(jīng)濟(jì)衰退結(jié)束后，美國(guó)的利率開(kāi)始從歷史最高水平回落，大量的新發(fā)行股票與債券充斥市場(chǎng)，出現(xiàn)了不夠投資級(jí)的垃圾債券（JunkBond）。大量垃圾債券的發(fā)行給投資銀行提供了巨大的商機(jī)，并影響了美國(guó)投資銀行的歷程。
隨著世界經(jīng)濟(jì)和科技的迅猛發(fā)展，80年代以后，尤其是到了90年代，國(guó)際上投資銀行業(yè)發(fā)生了許多變化。主要是國(guó)際型大型投資銀行機(jī)構(gòu)規(guī)模越來(lái)越大、投資銀行重組大量出現(xiàn)、高科技發(fā)展帶來(lái)投資銀行業(yè)務(wù)的革命、創(chuàng)新業(yè)務(wù)大量涌現(xiàn)等等。
2.3投資銀行的內(nèi)部環(huán)境
2.3.1投資銀行的組織形態(tài)
從組織形態(tài)上來(lái)看，國(guó)際投資銀行一般由兩種形態(tài)：一種是合伙人制；另一種是股份公司制。其中絕大多數(shù)國(guó)際投資銀行采用的是后者。
投資銀行的合伙人制可以追溯到15世紀(jì)歐洲的承兌貿(mào)易商號(hào)。這些家族經(jīng)營(yíng)的企業(yè)一代一代的繼承，慢慢的由開(kāi)始的獨(dú)資性質(zhì)變?yōu)閿?shù)個(gè)繼承人按份共有，成為合伙企業(yè)形式。早期的投資銀行都采用了合伙人制。在世界上，比利時(shí)、丹麥等國(guó)的投資銀行僅限于合伙人制，德國(guó)、荷蘭的法律雖允許股份制，但其投資銀行也只采用合伙人制。在美國(guó)的六大投資銀行中，只有高盛仍采用合伙人制。到現(xiàn)在高盛已經(jīng)有將近200個(gè)合伙人。
19世紀(jì)50年代，歐美各資本主義國(guó)家公司立法開(kāi)始興起，到20世紀(jì)50年代趨于完善。投資銀行以合伙人制向股份公司制組織形態(tài)過(guò)度。現(xiàn)代國(guó)際投資銀行普遍采用股份制。美林于1971年完成了全部改制過(guò)程，1986年摩根·斯坦利（MorganStanley）也由合伙人制改為股份制。在新加坡、巴西等國(guó)現(xiàn)在只允許投資銀行采用股份只形態(tài)，合伙制則被禁止。
2.3.2投資銀行的經(jīng)營(yíng)模式
投資銀行與商業(yè)銀行之間存在著根本的區(qū)別,各國(guó)對(duì)兩者的處理也各不相同。以美國(guó)和日本為代表的是分業(yè)經(jīng)營(yíng)模式，而德國(guó)則采用混業(yè)經(jīng)營(yíng)模式。
1933年通過(guò)的《格林斯一斯蒂格爾法》在法律上確定了美國(guó)分業(yè)經(jīng)營(yíng)的基本模式。商業(yè)銀行與投資銀行業(yè)務(wù)實(shí)行分業(yè)管理。保證了美國(guó)金融與經(jīng)濟(jì)在相對(duì)穩(wěn)定的條件下持續(xù)發(fā)展。二戰(zhàn)后，美國(guó)將其經(jīng)濟(jì)與金融體制移植到了日本，1948年日本《證券交易法》規(guī)定銀行和信托機(jī)構(gòu)不得經(jīng)營(yíng)投資銀行業(yè)務(wù)，這類業(yè)務(wù)應(yīng)該由證券公司從事，日本的證券公司其實(shí)就是專業(yè)投資銀行。由于美國(guó)投資銀行業(yè)在全球的霸主地位，許多國(guó)家在制定投資銀行方面的有關(guān)法律法規(guī)上都沿用了美國(guó)模式。
混業(yè)經(jīng)營(yíng)在歐洲國(guó)家是比較多的，除德國(guó)以外，瑞士、奧地利、荷蘭、比利時(shí)、盧森堡等國(guó)都采用了混業(yè)經(jīng)營(yíng)模式，又稱全能銀行制度（UniversalBankingSystem）。混業(yè)經(jīng)營(yíng)使得銀行能夠便利地進(jìn)入各種金融市場(chǎng)，在這一點(diǎn)上混業(yè)有著分業(yè)無(wú)可比擬的優(yōu)勢(shì)。但由于混業(yè)經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)較大，需要更加健全的銀行體制和嚴(yán)格的監(jiān)督管理制度的支持。
2.4投資銀行業(yè)務(wù)
2.4.1投資銀行的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)
傳統(tǒng)的投資銀行業(yè)務(wù)主要就是投資銀行協(xié)助企業(yè)、公司和個(gè)人客戶籌集資金，并且?guī)椭蛻艚灰鬃C券。
(1).證券承銷業(yè)務(wù)
證券承銷是投資銀行最原始的業(yè)務(wù)之一，最早的投資銀行的業(yè)務(wù)收益主要就來(lái)自與證券的承銷。在承銷的過(guò)程中，投資銀行起了極為關(guān)鍵的媒介作用。投資銀行承銷的證券范圍很廣，它不僅承銷本國(guó)中央政府及地方政府、政府部門所發(fā)行的債券，各種企業(yè)所發(fā)行的債券和股票，外國(guó)政府與外國(guó)公司發(fā)行的證券，甚至還承銷國(guó)際金融機(jī)構(gòu)，例如世界銀行、亞洲發(fā)展銀行等發(fā)行的證券。證券的承銷分為公募和私募兩種.投資銀行承銷證券由四種方式：（1）包銷。（2）投標(biāo)方式。（3）盡力推銷。（4）贊助推銷。投資銀行的承銷收益主要來(lái)自差價(jià)或叫毛利差額（Grossspreed）和傭金（Commission）。
(2).證券交易
投資銀行參與二級(jí)市場(chǎng)證券交易主要有三個(gè)原因，同樣，他們?cè)诙?jí)市場(chǎng)扮演著做市商、經(jīng)紀(jì)商、交易商的角色：
第一，在完成證券承銷以后,投資銀行有義務(wù)為該證券創(chuàng)造一個(gè)流動(dòng)性較強(qiáng)的二級(jí)市場(chǎng),以保持該種證券的流動(dòng)性和價(jià)格穩(wěn)定。一般在證券上市以后，承銷商總是盡量使其市價(jià)穩(wěn)定一個(gè)月左右的時(shí)間，這就是投資銀行在二級(jí)市場(chǎng)上的做市商業(yè)務(wù)。
另外,投資銀行接受客戶委托,按照客戶的指令,促成客戶所希望的交易,并據(jù)此收取一定的傭金，這就是投資銀行的經(jīng)紀(jì)收入。
第三，投資銀行本身?yè)碛写罅康馁Y產(chǎn)，并接受客戶委托管理著大量的資產(chǎn)，只有通過(guò)選擇、買入和管理證券組合，投資銀行才能獲得證券投資收益。這就是自營(yíng)和資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。另外，投資銀行還在二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)套利、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利等業(yè)務(wù)活動(dòng)。
(3).兼并收購(gòu)業(yè)務(wù)
投資銀行所支持的收購(gòu)兼并活動(dòng),在一個(gè)國(guó)家乃至整個(gè)世界上都是最富有戲劇性,最引人入勝的。投資銀行在收購(gòu)和兼并的過(guò)程中扮演了不同的角色。它不僅為獵手公司服務(wù)，也在為獵物公司服務(wù)：
首先，投資銀行替獵手公司服務(wù)。替其物色收購(gòu)對(duì)象，并加以分析。并且提出收購(gòu)建議.提出令獵物公司的董事或大股東滿意的收購(gòu)條款和一個(gè)令人信服的收購(gòu)財(cái)務(wù)計(jì)劃，幫助獵手公司進(jìn)行財(cái)務(wù)安排,以促成交易的完成。
投資銀行同樣也為獵物公司服務(wù)：判斷獵手公司的收購(gòu)是善意的還是惡意的。如果對(duì)方是敵意收購(gòu)，則與獵物公司制定出防范被收購(gòu)的策略,如果判斷對(duì)方是非敵意收購(gòu)，那么投資銀行便以獵物公司的立場(chǎng)向獵手公司提出收購(gòu)建議，并向獵物公司提出收購(gòu)建議是否公平與合理及應(yīng)否接納對(duì)方建議的意見(jiàn)。
2.4.2投資銀行的創(chuàng)新業(yè)務(wù)與延伸業(yè)務(wù)
隨著投資銀行競(jìng)爭(zhēng)的逐漸加大,僅靠傳統(tǒng)業(yè)務(wù)已經(jīng)很難維持投資銀行迅猛發(fā)展的需要,投資銀行作為最活躍的金融部門，從70年代以來(lái)不斷開(kāi)拓創(chuàng)新業(yè)務(wù)，并且取得了巨大的成績(jī)，既活躍了資本市場(chǎng)，增加了投資者的投資選擇，也為自己賺了巨額收益。
(1).財(cái)務(wù)顧問(wèn)
財(cái)務(wù)顧問(wèn)就是投資銀行作為客戶的金融顧問(wèn)或經(jīng)營(yíng)管理顧問(wèn)提供咨詢,策劃或運(yùn)作,一般可分為三類:其一是按照公司、個(gè)人或政府的要求,對(duì)某個(gè)行業(yè)、某種產(chǎn)品、某種證券或某個(gè)市場(chǎng)進(jìn)行深入的分析與研究，提出較為全面的、長(zhǎng)期的決策參考資料。其二是宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境等因素發(fā)生突變，使某些公司、企業(yè)遇到困難時(shí)，投資銀行往往主動(dòng)地或被邀請(qǐng)向有關(guān)公司、企業(yè)出謀劃策，提出應(yīng)變措施，諸如重新制定發(fā)展戰(zhàn)略、重建財(cái)務(wù)制度、出售轉(zhuǎn)讓子公司等，化解這些公司、企業(yè)在突變事件中帶來(lái)的壓力與困難。其三是在公司兼并和收購(gòu)的過(guò)程中，投資銀行作為，幫助咨詢，策劃直到參與實(shí)際運(yùn)作。從目前情況看，投資銀行在第三類業(yè)務(wù)中正發(fā)揮越來(lái)越大的作用。
(2).項(xiàng)目融資
項(xiàng)目融資是以項(xiàng)目的財(cái)產(chǎn)權(quán)益作借款保證責(zé)任的一種融資方式.從理論上講,項(xiàng)目融資的貸款方主要看融資項(xiàng)目有無(wú)償債能力,評(píng)估和保證的范圍以項(xiàng)目為限。因此,一旦貸款發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)，貸款方只能以項(xiàng)目的財(cái)產(chǎn)或收益作為追索的對(duì)象，不涉及其他財(cái)產(chǎn)和收益即要求項(xiàng)目公司、項(xiàng)目公司的股東或第三方（包括供應(yīng)商、項(xiàng)目產(chǎn)品的購(gòu)買者、政府機(jī)構(gòu)等）做出某種保證或承諾，但這種保證和承諾僅僅停留在投資者將不會(huì)放棄投資項(xiàng)目，承諾某種支持或保證項(xiàng)目的收益的層次上。貸款方并不要求借款人提供金融機(jī)構(gòu)提供的還款保證，更無(wú)須出具政府擔(dān)保。借款方將項(xiàng)目資產(chǎn)和收益均抵押給貸款方。
由于項(xiàng)目融資無(wú)金融機(jī)構(gòu)擔(dān)保，也無(wú)政府擔(dān)保，全靠項(xiàng)目投資者的信用和項(xiàng)目本身的前景，這樣，僅從市場(chǎng)角度看起來(lái)不錯(cuò)的項(xiàng)目還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，還必須樹(shù)立良好的信用形象，投資銀行的介入將有利于增加項(xiàng)目的可靠性，有利于爭(zhēng)取到信用級(jí)別較高的投資者參加。運(yùn)用項(xiàng)目融資的方式要訂立一套嚴(yán)謹(jǐn)?shù)暮贤瑏?lái)轉(zhuǎn)移和分散風(fēng)險(xiǎn)，投資銀行有各種專業(yè)人才，通曉項(xiàng)目所在地的法律、法規(guī)和各種慣例，能夠盡力維護(hù)合同雙方的利益，使合同得以順利執(zhí)行。投資銀行還可以運(yùn)用自己的各種渠道，為項(xiàng)目尋找合適的貸款人，也能為貸款方找到好項(xiàng)目。版權(quán)所有
(3).基金管理
投資基金是一種由眾多不確定的投資者將不同的出資份額匯集起來(lái)，交由專業(yè)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行操作，所得收益由投資者按出資比例分享的投資工具。投資基金實(shí)行的是一種集合投資制度，集資的主要方式是向投資者發(fā)行股票或受益券，從而將分散的小額資金匯集為一較大的基金，然后加以投資運(yùn)作。投資基金是一種復(fù)雜的投資制度。它強(qiáng)調(diào)分權(quán)，制衡。由于認(rèn)購(gòu)和贖回機(jī)制不同，投資基金分為封閉式與開(kāi)放式兩大類。投資基金是發(fā)達(dá)國(guó)家投資者常用的投資方式，投資銀行作為發(fā)起人或基金經(jīng)理人活躍在此領(lǐng)域。
(4).資產(chǎn)證券化
1970年由美國(guó)政府國(guó)民抵押協(xié)會(huì)擔(dān)保發(fā)行的第一批公開(kāi)交易的住宅抵押貸款債券可視為資產(chǎn)證券化的先驅(qū)。進(jìn)入90年代以后，資產(chǎn)證券化開(kāi)始從美國(guó)向世界擴(kuò)張，從國(guó)內(nèi)資金市場(chǎng)向國(guó)際資金市場(chǎng)延伸，由在岸市場(chǎng)向離岸市場(chǎng)擴(kuò)展。所謂證券化是指將缺乏流動(dòng)性但能夠產(chǎn)生可預(yù)見(jiàn)的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過(guò)一定的結(jié)構(gòu)安排，對(duì)資產(chǎn)中風(fēng)險(xiǎn)與收益要素進(jìn)行分離與重組，進(jìn)而轉(zhuǎn)換成為在金融市場(chǎng)上可以出售和流通的證券的過(guò)程。
資產(chǎn)證券化是一種與企業(yè)發(fā)行股票、債券籌資步同的新型融資方式。傳統(tǒng)的證券融資方式是企業(yè)以自身產(chǎn)權(quán)為清償基礎(chǔ)，企業(yè)對(duì)債券本息及股票權(quán)益的償付以公司全部法定財(cái)產(chǎn)為界。資產(chǎn)證券化雖然也采取證券的形式，但證券的發(fā)行依據(jù)不是公司全部法定財(cái)產(chǎn)而是公司資產(chǎn)負(fù)債表中的某一部分資產(chǎn)，證券權(quán)益的償還不是以公司財(cái)產(chǎn)為基礎(chǔ)，而是僅以被證券化的資產(chǎn)為限。資產(chǎn)證券的購(gòu)買者與持有人在證券到期時(shí)可獲得本金和利息的償付，證券償付資金來(lái)源于擔(dān)保資產(chǎn)所創(chuàng)造的現(xiàn)金流量。如果擔(dān)保資產(chǎn)違約拒付，資產(chǎn)證券的清償也僅限于被證券化資產(chǎn)的數(shù)額，而金融資產(chǎn)的發(fā)起人或購(gòu)買者無(wú)超過(guò)該資產(chǎn)限額的清償義務(wù)。
(5).證券網(wǎng)上交易
隨著INTERNET的普及和信息時(shí)代的到來(lái),在線經(jīng)紀(jì)和網(wǎng)上交易給傳統(tǒng)的證券市場(chǎng)帶來(lái)了革命性的沖擊,證券業(yè)面臨著巨大的變革與挑戰(zhàn).有報(bào)告預(yù)測(cè)網(wǎng)上證券交易商的資產(chǎn)從1999到2003年將增長(zhǎng)7倍以上,從4150億美元到30000億美元。許多大型國(guó)際投資銀行紛紛進(jìn)入證券網(wǎng)上交易領(lǐng)域,并且出現(xiàn)了專門經(jīng)營(yíng)網(wǎng)上交易的經(jīng)紀(jì)商。
(6)風(fēng)險(xiǎn)投資（創(chuàng)業(yè)投資）
風(fēng)險(xiǎn)投資（VentureCapital），也稱創(chuàng)業(yè)投資，是由職業(yè)投資人投入到新興的、迅速發(fā)展的、有巨大競(jìng)爭(zhēng)潛力的企業(yè)（特別是中小型企業(yè)）中的一種股權(quán)資本；風(fēng)險(xiǎn)投資是由專業(yè)投資機(jī)構(gòu)在自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的前提下，通過(guò)科學(xué)評(píng)估和嚴(yán)格篩選，向有潛在發(fā)展前景的新創(chuàng)或市值被低估的公司、項(xiàng)目、產(chǎn)品注入資本，并運(yùn)用科學(xué)管理方式增加風(fēng)險(xiǎn)資本的附加值。
風(fēng)險(xiǎn)投資公司曾為諸如微軟、英特爾、康柏、戴爾、思科、太陽(yáng)系統(tǒng)、聯(lián)邦速遞等公司提供了最初啟動(dòng)資本，這些公司都已在各自的行業(yè)中成為領(lǐng)先者。雖然風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展歷史只有20年的時(shí)間，但國(guó)外的投資銀行已經(jīng)把它培育成利潤(rùn)的主要來(lái)源之一。同時(shí)，因?yàn)閯?chuàng)業(yè)投資的大力幫助，全球的高科技產(chǎn)業(yè)以迅猛的速度全面發(fā)展，已經(jīng)成為世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的亮點(diǎn)。
以上簡(jiǎn)單介紹了投資銀行的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)和部分的創(chuàng)新業(yè)務(wù)，其實(shí)在現(xiàn)代國(guó)際資本市場(chǎng)當(dāng)中，投資銀行的金融創(chuàng)新活動(dòng)已經(jīng)是日新月異，新的業(yè)務(wù)品種在不斷的涌現(xiàn)，創(chuàng)新業(yè)務(wù)已經(jīng)成為投資銀行業(yè)生存和發(fā)展的生命線。
論文提要:1997年的亞洲金融危機(jī)表明,宏觀經(jīng)濟(jì)政策的不一致性會(huì)危害金融體系的安全,而脆弱的金融體系反過(guò)來(lái)又可以很容易地?fù)p害宏觀經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)。隨著全球化和國(guó)際資本流動(dòng)的深入發(fā)展,一個(gè)經(jīng)濟(jì)體的脆弱性能夠很快溢出并影響到另一個(gè)經(jīng)濟(jì)體。明智的政策選擇和制度改革不僅會(huì)使本國(guó)受益,還會(huì)使與其有緊密經(jīng)濟(jì)聯(lián)系的鄰國(guó)受益。因此,自從危機(jī)以來(lái),各國(guó)家、地區(qū)一級(jí)全球?qū)用嫔蠈?duì)加強(qiáng)經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)管理的興趣不斷提高。人們?nèi)找嬲J(rèn)識(shí)到,在一國(guó)內(nèi)部和國(guó)與國(guó)之間強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制,包括信息交換、區(qū)域經(jīng)濟(jì)監(jiān)測(cè)和政策對(duì)話,對(duì)于維護(hù)一個(gè)國(guó)家、一個(gè)地區(qū)乃至全球經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定至關(guān)重要。而在眾多倡議之中,一個(gè)引起政府、多邊組織、投資機(jī)構(gòu)和學(xué)術(shù)界關(guān)注的倡議是早期預(yù)警系統(tǒng)。這個(gè)系統(tǒng)能夠?qū)φ诒平慕鹑谖C(jī)發(fā)出信號(hào)。早期預(yù)警系統(tǒng)模型為系統(tǒng)研究危機(jī)事件和相關(guān)因素提供了一個(gè)有用框架。
一、貨幣危機(jī)和銀行危機(jī)理論:文獻(xiàn)回顧
(一)貨幣危機(jī)理論。對(duì)于過(guò)去30年來(lái)發(fā)生在拉丁美洲、歐洲和亞洲的貨幣危機(jī)和銀行危機(jī)的起因,目前已經(jīng)有了大量的文獻(xiàn)。研究貨幣危機(jī)的文獻(xiàn)通常在一開(kāi)始就介紹有關(guān)模型用來(lái)解釋一些拉丁美洲國(guó)家在20世紀(jì)七十年代末所經(jīng)歷的危機(jī)。這些模型把貨幣危機(jī)看作是脆弱經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)的結(jié)果。第一代模型開(kāi)始于Krugman(1979)、Flood和Garber(1984)的創(chuàng)造性研究,重點(diǎn)關(guān)注廣義的宏觀政策的不一致性,這些宏觀不一致性可能包括過(guò)度的國(guó)內(nèi)信貸增長(zhǎng)、脆弱的財(cái)政狀況和疲軟的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)。這些研究的貢獻(xiàn)不在于指出不一致性會(huì)導(dǎo)致貨幣調(diào)整,因?yàn)檫@一點(diǎn)我們都能很好的理解,而是在于它預(yù)言:當(dāng)有遠(yuǎn)見(jiàn)的市場(chǎng)參與者意識(shí)到目前的匯率不能再維持下去的時(shí)候,外匯儲(chǔ)備可能會(huì)急劇突然流失。
Obstfeld開(kāi)創(chuàng)了第二代貨幣危機(jī)模型。Obstfeld強(qiáng)調(diào)在一個(gè)國(guó)家追求的各種政策目標(biāo)之間可能存在相互抵消的關(guān)系。由于銀行體系崩潰預(yù)期,財(cái)政出于救助而導(dǎo)致的財(cái)政赤字也可能觸發(fā)貨幣危機(jī)——這種政府不得不救助銀行體系的預(yù)期可能會(huì)導(dǎo)致債權(quán)人抽離資金,從而引起貨幣崩潰并產(chǎn)生危機(jī)。這意味著一個(gè)國(guó)家可能會(huì)遭受自我實(shí)現(xiàn)式的貨幣危機(jī)。也就是說(shuō),因?yàn)橐恍r(shí)間或行動(dòng)(例如由一個(gè)投機(jī)者所發(fā)起的時(shí)間或行動(dòng)),這種均衡可能會(huì)從固定匯率體制轉(zhuǎn)換到浮動(dòng)匯率體制,或從一個(gè)固定匯率水平轉(zhuǎn)換到另外一個(gè)貶值了的固定匯率水平。
自從1997年亞洲金融危機(jī)以來(lái),貨幣危機(jī)的理論研究已經(jīng)深入了許多。所謂的第三代模型將貨幣危機(jī)看作是一國(guó)的資金外逃或者金融恐慌。第三代模型更關(guān)注對(duì)一國(guó)債權(quán)的結(jié)構(gòu),因?yàn)樗鼤?huì)影響金融危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。債權(quán)人,特別是那些短期債權(quán)人,能夠突然撤回債權(quán),從而導(dǎo)致該國(guó)外匯和流動(dòng)性的急劇短缺,從而觸發(fā)貨幣或金融崩潰。
廣而言之,第三代模型已經(jīng)注意到資產(chǎn)負(fù)債表效應(yīng)對(duì)貨幣目標(biāo)可持續(xù)性的重要影響。這方面的文章認(rèn)為,資產(chǎn)負(fù)債表的不匹配會(huì)迫使銀行或公司快速產(chǎn)生外匯需求。當(dāng)很大一部分金融部門或者公司部門都有外匯需求時(shí),匯率就會(huì)面臨壓力。但匯率貶值時(shí),會(huì)有更多的金融機(jī)構(gòu)或企業(yè)為了應(yīng)對(duì)無(wú)止境的頭寸需要而尋找外匯,進(jìn)一步加劇資本流出,引發(fā)貨幣危機(jī)。
(二)銀行危機(jī)理論。銀行業(yè)的困境有兩個(gè):一是單個(gè)銀行困境;二是系統(tǒng)性銀行困境。有關(guān)第一種類型銀行困境的原因,理論上更多地是從微觀角度展開(kāi)研究。一些主要發(fā)達(dá)國(guó)家使用的實(shí)證模型廣泛運(yùn)用這一理論來(lái)預(yù)測(cè)金融困境。單個(gè)銀行困境可以導(dǎo)致系統(tǒng)性銀行困境。Chari和Jagannathan(1988)的模型假定銀行危機(jī)是這樣的誤解造成的:沒(méi)有信息來(lái)源的存款人錯(cuò)誤地認(rèn)為,其他提取存款是因?yàn)橐恍┯嘘P(guān)銀行資產(chǎn)的不利信息而行動(dòng)的。
危機(jī)的另一個(gè)傳播機(jī)制是通過(guò)銀行間存款進(jìn)行傳導(dǎo)。單個(gè)銀行困境的溢出效應(yīng)通過(guò)同業(yè)拆借可以影響整個(gè)銀行體系。金融機(jī)構(gòu)的規(guī)模、銀行間市場(chǎng)和其他金融市場(chǎng)的功能等因素將決定傳染的可能性。從這個(gè)意義上說(shuō),新型市場(chǎng)中的銀行風(fēng)險(xiǎn)更大。
決定銀行體系困境的重要微觀因素是一國(guó)整體制度框架的質(zhì)量。由于道德風(fēng)險(xiǎn)、信息披露有限、公司治理框架薄弱、存款保險(xiǎn)過(guò)度或者監(jiān)管水平低所導(dǎo)致的市場(chǎng)紀(jì)律差,是決定信息不對(duì)稱的程度、銀行管理的質(zhì)量以及脆弱性積累的關(guān)鍵因素,這些都會(huì)引發(fā)系統(tǒng)性銀行危機(jī)。在系統(tǒng)層面上,宏觀經(jīng)濟(jì)因素——對(duì)利率的沖擊、匯率貶值、商品價(jià)格的沖擊、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速和資本外流——也是危機(jī)的重要決定因素。
二、預(yù)測(cè)金融危機(jī)
(一)開(kāi)發(fā)早期預(yù)警模型的原因
第一,發(fā)生銀行危機(jī)和貨幣危機(jī)的國(guó)家損失慘重——由危機(jī)溢出效應(yīng)而影響的其他國(guó)家受損也特別嚴(yán)重。自從20世紀(jì)七十年代后期以來(lái),已有93個(gè)國(guó)家發(fā)生了100多次系統(tǒng)性銀行危機(jī)事件(Caprio和Honohan,2001)。從公共部門解決危機(jī)的成本來(lái)看,其中約有18次危機(jī)(均發(fā)生在發(fā)展中國(guó)家)的成本達(dá)到了危機(jī)發(fā)生國(guó)GDP的10%或更多。根據(jù)貨幣基金組織1998年的一項(xiàng)研究報(bào)告,一國(guó)在銀行業(yè)危機(jī)爆發(fā)后需要約3年時(shí)間才能使產(chǎn)出恢復(fù)到正常趨勢(shì),平均累積產(chǎn)出達(dá)GDP的12%。
危機(jī)還有“傳染”的特征。即使是在一個(gè)相對(duì)較小的經(jīng)濟(jì)體中發(fā)生的金融行業(yè)嚴(yán)重問(wèn)題也會(huì)有廣泛的溢出效應(yīng)。若世界某地發(fā)生了貨幣危機(jī),其他國(guó)家(經(jīng)濟(jì)體)遭到投機(jī)性沖擊的概率上升7%,即使相關(guān)國(guó)家對(duì)其政治經(jīng)濟(jì)基本因素采取了控制措施。
第二,簡(jiǎn)單觀察貨幣風(fēng)險(xiǎn)及違約風(fēng)險(xiǎn)的傳統(tǒng)市場(chǎng)指標(biāo)往往不能獲得多少關(guān)于即將發(fā)生危機(jī)的預(yù)警信號(hào)。目前的證據(jù)表明,在亞洲金融危機(jī)的發(fā)展過(guò)程中,利差和信用評(píng)級(jí)等指標(biāo)的表現(xiàn)令人失望。研究表明,3個(gè)月期限的離岸證券利差這一指標(biāo)沒(méi)能對(duì)印度尼西亞、馬來(lái)西亞和菲律賓的困境發(fā)出預(yù)警。也就是說(shuō),這類指標(biāo)不是平坦就是下降,只是對(duì)泰國(guó)給出了斷斷續(xù)續(xù)的信號(hào)。
在新興經(jīng)濟(jì)體中,預(yù)測(cè)單個(gè)銀行困境和破產(chǎn)也存在一些問(wèn)題。最近一項(xiàng)研究分析了一些國(guó)家的銀行困境,結(jié)果表明,傳統(tǒng)的銀行脆弱性指標(biāo),如資本資產(chǎn)比率、凈邊際利潤(rùn)率、營(yíng)運(yùn)成本與資產(chǎn)的比率、流動(dòng)比率等,在找出有問(wèn)題銀行方面的作用十分有限。也就是說(shuō),傳統(tǒng)的CAMIL類型的比率——資本充足率、資產(chǎn)質(zhì)量、管理穩(wěn)健程度、收益、流動(dòng)性——將不能預(yù)測(cè)單個(gè)銀行是否要陷入困境。總而言之,僅僅集中精力于一個(gè)或者兩個(gè)“包治百病式”指標(biāo)的“廉價(jià)做法”不太可能得到一個(gè)良好的早期預(yù)警系統(tǒng)。若投資于一個(gè)綜合的早期預(yù)警系統(tǒng),則更可能獲得成功。
(二)早期預(yù)警實(shí)驗(yàn)的一般規(guī)則。第一,在金融危機(jī)起源中尋找系統(tǒng)性模式意味著不能局限于最近的一次危機(jī)(或者一系列危機(jī)),而是要研究一個(gè)更大的樣本。否則,在重要因素與不太重要因素之間進(jìn)行區(qū)分就可能會(huì)有太多解釋,或者所得出的最后結(jié)果經(jīng)不起更多實(shí)際經(jīng)驗(yàn)的檢驗(yàn);第二,要像關(guān)注貨幣危機(jī)一樣關(guān)注銀行危機(jī)。關(guān)于金融危機(jī)先行指標(biāo)的文獻(xiàn)大都涉及貨幣危機(jī)。然而,發(fā)展中國(guó)家銀行危機(jī)的成本比貨幣危機(jī)成本更大。銀行危機(jī)似乎是引致貨幣危機(jī)的一個(gè)更重要的原因;第三,盡量使用比較廣泛的早期預(yù)警指標(biāo)集合。因?yàn)樵谛屡d經(jīng)濟(jì)體中,金融危機(jī)的根源很多,因此需要大量指標(biāo)來(lái)反映潛在風(fēng)險(xiǎn)源;第四,采用樣本外檢驗(yàn)來(lái)判斷先行指標(biāo)的有用性。一個(gè)模型的樣本內(nèi)表現(xiàn)會(huì)使人們樂(lè)觀地誤以為模型在樣本外也能表現(xiàn)良好。
(三)早期預(yù)警實(shí)驗(yàn)中有意義的發(fā)現(xiàn)。通過(guò)實(shí)際數(shù)據(jù)的運(yùn)用,Goldstein、Kaminsky和Reinhart(2000)從早期預(yù)警模型中獲得了一些實(shí)證結(jié)果。下面介紹一些有代表性的發(fā)現(xiàn):(1)新興市場(chǎng)中,銀行危機(jī)和貨幣危機(jī)在爆發(fā)前都有征兆,有些現(xiàn)象有重復(fù)發(fā)生的行為特征;(2)對(duì)于新興經(jīng)濟(jì)體而言,利用月度數(shù)據(jù)對(duì)銀行危機(jī)進(jìn)行準(zhǔn)確預(yù)測(cè)的難度要大于貨幣危機(jī)。在樣本內(nèi),銀行危機(jī)的平均噪音信號(hào)比貨幣危機(jī)的要高;同樣,在樣本外,該模型對(duì)貨幣危機(jī)的預(yù)測(cè)表現(xiàn)也比對(duì)銀行危機(jī)的預(yù)測(cè)表現(xiàn)要好很多;(3)對(duì)于貨幣危機(jī)來(lái)說(shuō)最好的月度指標(biāo)是實(shí)際匯率(相對(duì)于趨勢(shì))的升值,而對(duì)于銀行危機(jī)來(lái)說(shuō)最好的月度指標(biāo)是證券價(jià)格的下跌、出口的下降、M2與國(guó)際儲(chǔ)備比率的偏高以及經(jīng)濟(jì)衰退;(4)銀行危機(jī)和貨幣危機(jī)的最優(yōu)先行指標(biāo)之間既有很多共同之處也存在很大的區(qū)別,因此應(yīng)單獨(dú)考慮這兩種危機(jī);(5)在預(yù)測(cè)新興經(jīng)濟(jì)體的貨幣危機(jī)和銀行危機(jī)方面,主權(quán)信用評(píng)級(jí)變化的表現(xiàn)比經(jīng)濟(jì)基本因素中較好的先行指標(biāo)的表現(xiàn)要差很多;(6)先行指標(biāo)的樣本外檢驗(yàn)結(jié)果一直是令人鼓舞的——至少在貨幣危機(jī)方面是這樣;(7)國(guó)家間危機(jī)傳染效應(yīng)表明,在理解新型市場(chǎng)發(fā)生貨幣危機(jī)的脆弱性時(shí),要更加關(guān)注國(guó)家特有的經(jīng)濟(jì)基本因素。
三、總結(jié)
國(guó)家應(yīng)該預(yù)期到未來(lái)的金融危機(jī),并為此做好準(zhǔn)備。為了限制金融危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)和實(shí)際危機(jī)的沖擊效應(yīng),需要對(duì)脆弱性和金融風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行實(shí)時(shí)監(jiān)測(cè)。這可以通過(guò)運(yùn)用設(shè)計(jì)良好的分析和預(yù)測(cè)框架——早期預(yù)警系統(tǒng)經(jīng)常對(duì)金融穩(wěn)定進(jìn)行評(píng)估來(lái)實(shí)現(xiàn)。一定的危機(jī)應(yīng)急計(jì)劃也很有用,特別是如何應(yīng)對(duì)早期銀行危機(jī)的第一個(gè)信號(hào)的計(jì)劃。因?yàn)樽畛蹉y行危機(jī)的第一個(gè)信號(hào)經(jīng)常決定是否會(huì)產(chǎn)生更加系統(tǒng)性的銀行危機(jī)。然而更重要的是,國(guó)家要不斷改進(jìn)其整體激勵(lì)框架,以使私人部門的金融機(jī)構(gòu)及企業(yè)有意愿也有能力合理地管理其金融風(fēng)險(xiǎn)。這需要良好的宏觀經(jīng)濟(jì)管理水平,包括適度的匯率管理,并確保實(shí)現(xiàn)金融部門和公司部門穩(wěn)健的所有支柱都到位。
主要參考文獻(xiàn):
關(guān)鍵詞：一籃子貨幣；管理浮動(dòng)；匯率目標(biāo)區(qū)
按照國(guó)際貨幣基金組織的分類（1999），各成員國(guó)的匯率制度可分為8類（見(jiàn)表1）。本次匯率制度改革前我國(guó)實(shí)行的是第三類即盯住美元制度，改革后實(shí)行的匯率制度同時(shí)兼顧了第三類和第七類的特點(diǎn)。
一、對(duì)現(xiàn)行匯率制度的認(rèn)識(shí)
以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)的，參照一籃子貨幣調(diào)節(jié)的有管理的浮動(dòng)匯率制度較之于原先的匯率制度，從形式上看有三個(gè)方面的變化：一是匯率形成機(jī)制市場(chǎng)化；二是選取參照一籃子貨幣調(diào)節(jié)的方式取代原來(lái)單一盯住美元的調(diào)整方式；三是選取有管理的浮動(dòng)匯率制度取代原來(lái)的固化的匯率制度，它既吸收了盯住一籃子貨幣制度與管理浮動(dòng)制度的優(yōu)點(diǎn)，又?jǐn)P棄了兩種匯率制度的缺點(diǎn)，從理論上講是人民幣走向區(qū)域貨幣道路上的最佳選擇，但在實(shí)際操作過(guò)程中能否如理論設(shè)想那樣完美，還有待檢驗(yàn)論文。
1．參照一籃子貨幣調(diào)節(jié)方式優(yōu)于單一盯住方式。
（1）從貿(mào)易多元化的角度看，美國(guó)雖然是中國(guó)的一個(gè)重要貿(mào)易伙伴，但也僅占1/6，比日本和歐盟都略低一些，中國(guó)和亞洲的貿(mào)易則占57%。因此，應(yīng)該參照所有主要貿(mào)易國(guó)的一籃子貨幣，而不能只盯住美元。另外，改參照一籃子貨幣，會(huì)鼓勵(lì)人們減少用美元結(jié)算，長(zhǎng)期而言有助于人民幣成為亞洲地區(qū)國(guó)際貿(mào)易的結(jié)算單位與貨幣。
（2）從降低內(nèi)生交易費(fèi)用的角度考慮，中國(guó)應(yīng)選擇經(jīng)濟(jì)聯(lián)系緊密的國(guó)家的貨幣作為人民幣匯率參照的對(duì)象。單一的盯住美元，意味著我國(guó)的貨幣政策在某種程度上受制于美國(guó)的貨幣政策，而且由于中美兩國(guó)的經(jīng)濟(jì)情況和政策傾向有很大的差別，單純與美元掛鉤的匯率制度會(huì)對(duì)我國(guó)的貨幣政策有效性產(chǎn)生沖擊。近年來(lái)，我國(guó)和歐盟、日本以及美國(guó)的貿(mào)易額分別占中國(guó)總貿(mào)易額的比重幾乎相當(dāng)，歐盟和日本的對(duì)華投資也不遜于美國(guó)。因此，以一籃子貨幣為參照對(duì)象更適應(yīng)我國(guó)的對(duì)外經(jīng)貿(mào)往來(lái)。
（3）從滿足人民幣匯率政策出口競(jìng)爭(zhēng)力的目標(biāo)看，人民幣匯率政策出口競(jìng)爭(zhēng)力的目標(biāo)是：穩(wěn)定出口國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力與進(jìn)口成本。參照一籃子貨幣制度的突出優(yōu)點(diǎn)是穩(wěn)定人民幣的名義貿(mào)易加權(quán)匯率（如果權(quán)數(shù)按照貿(mào)易比重在各貨幣之間分配）。如果中國(guó)與主要貿(mào)易伙伴國(guó)家沒(méi)有嚴(yán)重的通貨膨脹差異，參照一籃子貨幣同時(shí)也保障了真實(shí)貿(mào)易加權(quán)匯率的穩(wěn)定。
2．有管理浮動(dòng)匯率制度優(yōu)于原先的固定匯率制度。
（1）從有管理浮動(dòng)匯率制度本身看，它既具有固定匯率制度的某些優(yōu)點(diǎn)，又能使匯率保持一定的彈性。在管理浮動(dòng)匯率制度下，一方面，匯率隨著外匯市場(chǎng)的供求變化而調(diào)整，從而可以在一定程度上發(fā)揮對(duì)經(jīng)濟(jì)的調(diào)節(jié)作用；另一方面，貨幣當(dāng)局可以對(duì)匯率進(jìn)行較多的干預(yù)和管理，從而能夠保持本國(guó)貨幣匯率的穩(wěn)定，避免本國(guó)貨幣匯率劇烈波動(dòng)對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的沖擊。
（2）從我國(guó)的國(guó)情看，我國(guó)作為一個(gè)發(fā)展中的大國(guó)，選擇有管理的浮動(dòng)匯率制度有以下的基本優(yōu)勢(shì)：①保證國(guó)內(nèi)貨幣政策的獨(dú)立性。盡管我國(guó)的貨幣政策在刺激或緊縮經(jīng)濟(jì)方面的作用一直受到理論界的質(zhì)疑和實(shí)踐效果的挑戰(zhàn)，但利用貨幣政策進(jìn)行前瞻性的微調(diào)而平抑經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的作用目前在發(fā)達(dá)國(guó)家卻得到了普遍的認(rèn)同。因而恰當(dāng)?shù)睦秘泿耪邔?duì)我國(guó)這種以國(guó)內(nèi)市場(chǎng)為主的發(fā)展中大國(guó)仍然具有重要的意義。②調(diào)整國(guó)際收支的靈活性。這種價(jià)格的調(diào)整可以減輕國(guó)際不利環(huán)境對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的影響。③阻止投機(jī)沖擊。在20世紀(jì)90年代，頻繁的貨幣投機(jī)沖擊對(duì)資本開(kāi)放并實(shí)行固定匯率制度的國(guó)家造成了極為嚴(yán)重的損害，這一教訓(xùn)對(duì)我國(guó)在未來(lái)逐步開(kāi)放資本市場(chǎng)過(guò)程中相當(dāng)重要。
3．現(xiàn)行匯率制度并非完美無(wú)缺的。
（1）參照一籃子貨幣調(diào)節(jié)意味著人民幣將逐步不再直接與美元掛鉤，由于我們參照的貨幣實(shí)行的均是浮動(dòng)匯率制度，結(jié)果是人民幣對(duì)美元的雙邊名義匯率變動(dòng)頻率與幅度都增加，這會(huì)給對(duì)外貿(mào)易和投資帶來(lái)匯率風(fēng)險(xiǎn)。
（2）對(duì)于人民幣匯率三項(xiàng)政策目標(biāo)金融安全、出口競(jìng)爭(zhēng)力和內(nèi)外部均衡中的任何一項(xiàng)都難以完全顧及。而對(duì)外貿(mào)易在中國(guó)經(jīng)濟(jì)中具有舉足輕重的特殊地位、我國(guó)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)制度發(fā)育還不完善等現(xiàn)實(shí)，又要求目前的匯率政策必須有所側(cè)重。
（3）不能充分發(fā)揮匯率的調(diào)節(jié)作用。由于貨幣當(dāng)局對(duì)匯率進(jìn)行管理浮動(dòng)，匯率變化的幅度被限制，匯率不能充分反映外匯市場(chǎng)供求狀況，因而難以有效調(diào)節(jié)商品交易和資本流動(dòng)。還有可能引發(fā)操縱匯率之嫌，容易導(dǎo)致貿(mào)易爭(zhēng)端。
通過(guò)上述分析，筆者認(rèn)為：以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)的，參照一籃子貨幣調(diào)節(jié)的有管理的浮動(dòng)匯率制度只是人民幣匯率制度改革的一個(gè)階段性的取向，在人民幣具有區(qū)域貨幣功能后就應(yīng)該再次調(diào)整。
二、對(duì)匯率目標(biāo)區(qū)制度的認(rèn)識(shí)
在本次匯率改革前，理論界很多學(xué)者提出以兼具本文表1中4、5、6類的貨幣制度特征的匯率目標(biāo)區(qū)制度作為改革的選擇目標(biāo)。從實(shí)踐看，這種方案沒(méi)有得到認(rèn)可。原因在于：
1．從理論上看。首先提出匯率目標(biāo)區(qū)理論的弗來(lái)明認(rèn)為一國(guó)也許會(huì)希望將其貨幣的匯率限定在或接近于某一“目標(biāo)區(qū)”內(nèi)，如果實(shí)際匯率的波動(dòng)超出了這個(gè)目標(biāo)區(qū)，該國(guó)就應(yīng)調(diào)整政策使匯率向目標(biāo)區(qū)內(nèi)移動(dòng)。后來(lái)，克魯格曼進(jìn)一步將匯率目標(biāo)區(qū)模式化，提出了匯率目標(biāo)區(qū)模型，威廉姆森進(jìn)一步發(fā)揮了匯率目標(biāo)區(qū)理論，他提出了“BBC制度”。多恩布什和帕克將這一思想近年來(lái)的發(fā)展稱之為BBC規(guī)則。為實(shí)行匯率目標(biāo)區(qū)制度，貨幣當(dāng)局要設(shè)立一個(gè)基礎(chǔ)均衡匯率以便同國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)、國(guó)際收支的長(zhǎng)期趨勢(shì)相適應(yīng)，并且圍繞這一可調(diào)整的均衡匯率設(shè)定較寬波幅，達(dá)到一方面保持匯率基本穩(wěn)定，一方面使經(jīng)濟(jì)政策具有一定靈活性之目的。但基礎(chǔ)均衡匯率計(jì)算很困難，而如果不能計(jì)算出合理的基礎(chǔ)均衡匯率，目標(biāo)區(qū)匯率的合理性將在根本上受到動(dòng)搖。此外，匯率目標(biāo)區(qū)體系應(yīng)包括哪些貨幣，其寬度和調(diào)整頻率應(yīng)根據(jù)什么標(biāo)準(zhǔn)確定等一系列問(wèn)題也不好解決，或確立起來(lái)具有很大隨機(jī)性。
2．從我國(guó)實(shí)際看。匯率目標(biāo)區(qū)制度在我國(guó)實(shí)行有三大難題。（1）匯率目標(biāo)區(qū)制度下的中心匯率難以確定。（2）資本流動(dòng)性和投機(jī)沖擊難以抵擋。（3）我國(guó)不滿足實(shí)施匯率目標(biāo)區(qū)的三個(gè)前提條件，這三個(gè)條件是：不同國(guó)家的目標(biāo)值一致；競(jìng)爭(zhēng)力水平的目標(biāo)值必須與國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)均衡相協(xié)調(diào)；貨幣與財(cái)政政策的協(xié)調(diào)。
3．從實(shí)踐效果看。已經(jīng)崩潰的全球性的匯率目標(biāo)區(qū)—布林頓森林體系和目前正在運(yùn)行的區(qū)域性匯率目標(biāo)區(qū)—?dú)W洲貨幣體系下的歐洲匯率機(jī)制是最著名的實(shí)踐。從實(shí)踐的效果看，布林頓森林體系無(wú)以為繼，最終崩潰。歐洲匯率機(jī)制運(yùn)行中也是困難重重。更為重要的是，中國(guó)無(wú)論是選擇什么樣的國(guó)家組成匯率目標(biāo)區(qū)，其運(yùn)行的制度環(huán)境與調(diào)節(jié)機(jī)制是無(wú)法與歐洲匯率機(jī)制相提并論的。
因此，本文認(rèn)為，類似于匯率目標(biāo)區(qū)制度的中間匯率制度在中國(guó)是難以實(shí)行的，它既不會(huì)成為當(dāng)今的選擇，也不會(huì)成為匯率制度改革下一步的選擇。
三、對(duì)單獨(dú)浮動(dòng)匯率制度的認(rèn)識(shí)
1．單獨(dú)浮動(dòng)匯率制度具有制度優(yōu)點(diǎn)，主要體現(xiàn)在：一是均衡匯率水平完全由市場(chǎng)供求所決定，因而不會(huì)出現(xiàn)外匯的超額供給有超額需求的問(wèn)題，外匯資金的利用服從邊際成本等于邊際收益的原理，從而更有效率。二是由于匯率決定于市場(chǎng)的供求，資本的流出入只會(huì)引起匯率水平的升降，而不會(huì)改變貨幣供應(yīng)量，使貨幣政策有了較大的獨(dú)立性；同時(shí)，由于匯率水平的升降能夠自動(dòng)的調(diào)節(jié)國(guó)際收支使之達(dá)到均衡，降低了大量國(guó)際儲(chǔ)備的機(jī)會(huì)成本，減少了中央銀行對(duì)市場(chǎng)的頻繁干預(yù)。三是在浮動(dòng)匯率制度下，匯率的變動(dòng)呈連續(xù)、輕微的態(tài)勢(shì)，投機(jī)者的獲利空間狹小，使投機(jī)行為相對(duì)減弱。
2．我國(guó)還缺乏將單獨(dú)浮動(dòng)制度理論上的優(yōu)點(diǎn)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)中的優(yōu)點(diǎn)的實(shí)力。從我國(guó)的情況來(lái)看，宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期具有較大的不穩(wěn)定性。改革開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)的經(jīng)濟(jì)體制和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)已經(jīng)發(fā)生了巨大的變化，而且這種變化還將繼續(xù)進(jìn)行，人們對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的預(yù)期也就呈現(xiàn)出高度的不穩(wěn)定性。隨著我國(guó)對(duì)外開(kāi)放的進(jìn)一步擴(kuò)大，對(duì)外經(jīng)濟(jì)依存度日益提高，國(guó)際間競(jìng)爭(zhēng)的加劇，對(duì)我國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目的影響具有一定程度的不確定性；加上金融領(lǐng)域的進(jìn)一步開(kāi)放，資本的流動(dòng)性將隨之增強(qiáng)，其結(jié)果對(duì)我國(guó)的貨幣供需產(chǎn)生影響，這些影響也具有一定程度的不確定性。因此，在我國(guó)深化改革和擴(kuò)大開(kāi)放的過(guò)程中，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的預(yù)期具有高度的不穩(wěn)定性。在這種情況下，如果我國(guó)實(shí)行浮動(dòng)匯率制度，匯率也具有高度的易變性。如果貿(mào)然采取一步到位的匯改策略，走上浮動(dòng)匯率的道路，對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響是巨大的。
3．單獨(dú)浮動(dòng)匯率制度也有其自身的缺陷。最大問(wèn)題就是存在著匯率的過(guò)度波動(dòng)或匯率的易變性。因而在一定程度上影響了國(guó)際貿(mào)易和國(guó)際投資，并且使經(jīng)濟(jì)中面臨的匯率風(fēng)險(xiǎn)增強(qiáng)。弗里德曼認(rèn)為，浮動(dòng)匯率制度之所以出現(xiàn)不穩(wěn)定。主要是因?yàn)榕c之相關(guān)的宏觀經(jīng)濟(jì)的不穩(wěn)定。由于人們對(duì)貨幣供給、實(shí)際收入的預(yù)期決定著當(dāng)前的匯率，如果人們的預(yù)期是不穩(wěn)定的，匯率就會(huì)表現(xiàn)出易變性，且匯率波動(dòng)的幅度會(huì)大大超過(guò)貨幣供給和實(shí)際收入的波動(dòng)幅度。依據(jù)該理論，如果人們的預(yù)期是穩(wěn)定的，匯率就應(yīng)當(dāng)是穩(wěn)定的；而事實(shí)上則是，在大多數(shù)預(yù)期穩(wěn)定或預(yù)期較大穩(wěn)定的情況下，匯率仍然是易變的。因此，一般來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)比較發(fā)達(dá)，對(duì)外匯市場(chǎng)調(diào)控能力較強(qiáng)的國(guó)家，或是參與國(guó)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)較深，需要充分利用匯率機(jī)制調(diào)節(jié)作用的國(guó)家，比較適合采用這種匯率制度。
參考文獻(xiàn)：
1．韓劍，徐康寧．人民幣匯率制度的改革方向．東南大學(xué)學(xué)報(bào)，2004，（6）．
